بنك التسويات الدولية يحذّر من أن هروب البنوك من العملات المستقرة قد يؤدي إلى عمليات بيع واسعة النطاق لسندات الخزانة

يحذر باحثو بنك التسويات الدولية من أن الارتفاع السريع في العملات المستقرة بالدولار يعيد بالفعل تشكيل أسواق السندات الأمريكية. فاعتبارًا من مارس 2025، بلغت احتياطيات العملات المستقرة المرتبطة بالدولار الأمريكي 200 مليار دولار.

في عام 2024 وحده، اشتروا ما يقرب من 40 مليار دولار من سندات الخزانة الأمريكية – وهو ما ينافس مشتريات الحكومات الأجنبية الكبيرة.

تهيمن شركتا الإصدار الرئيسيتان Tether (USDT ) وCircle (USDC) على هذا المجال. تعمل تدفقاتها الداخلة والخارجة على تحريك عوائد سندات الخزانة قصيرة الأجل بعدة نقاط أساس.

وقد وجد باحثو بنك التسويات الدولية أن تدفق 3.5 مليار دولار إلى العملات المستقرة (حوالي انحرافين معياريين) يخفض عوائد أذون الخزانة لمدة 3 أشهر بمقدار 2-2.5 نقطة أساس، في حين أن تدفق مماثل إلى الخارج يدفع العوائد إلى الارتفاع بمقدار 6-8 نقاط أساس في غضون عشرة أيام.

يشير المؤلفون إلى أن هذه التأثيرات غير المتماثلة على أسعار الفائدة قصيرة الأجل تشير إلى أن العملات المستقرة “لاعبون مهمون في أسواق الخزانة” بالفعل.

مُصدّرو العملات المستقرة لم يعودوا سمكة صغيرة بعد الآن…

يتم تداول ما بين 200-250 مليار دولار أمريكي في سوق العملات المستقرة المدعومة بالدولار الأمريكي. هذا المبلغ يساوي تقريبًا 5% من ديون الخزانة الأمريكية.

في عام 2024 وحده، بلغ صافي مشتريات مُصدري أذون الخزانة المستقرة (40 مليار دولار) ما يعادل أو يتجاوز مشتريات العديد من البنوك المركزية الأجنبية.

انفجرت العملات المستقرة في السنوات الأخيرة. فقد وجد أحد التحليلات أن المعروض من العملات المستقرة ارتفع بنسبة 140% على أساس سنوي.

تتوقع سيتي جروب نموًا في السوق بمقدار سبعة أضعاف ليصل إلى 1.6 تريليون دولار بحلول عام 2030. إذا حدث ذلك، فإن جهات الإصدار ستشتري ما يقرب من تريليون دولار من سندات الخزانة الجديدة (الصافية) بحلول عام 2030، وفقًا لتقديرات سيتي جروب.

في يوليو 2025، وافق الكونجرس على قانون GENIUS (كجزء من مشروع قانون تمويل شامل)، والذي ينص على أن تكون العملات المستقرة بالدولار الأمريكي مدعومة بنسبة 1:1 بالنقد أو الأصول السائلة مثل سندات الخزانة قصيرة الأجل.

يشير مستشارو وزارة الخزانة إلى أن هذا القانون “سيخلق مصدرًا جديدًا للطلب على سندات الخزانة قصيرة الأجل”، حتى مع انخفاض طلب البنوك على الديون.

دراسة بنك التسويات الدولية: تدفقات العملات المستقرة تحرك عوائد أذون الخزانة

حللت ورقة عمل بنك التسويات الدولية (أحمد والداسورو، مايو/أيار 2025) البيانات اليومية من 2021-25. ووجدت أن مشتريات ومبيعات العملات المستقرة تؤثر بالفعل على عوائد أذون الخزانة.

يؤدي تدفق 3.5 مليار دولار إلى الداخل (ما يقرب من انحرافين معياريين) إلى خفض عائد سندات الخزانة لأجل 3 أشهر بحوالي 2-2.5 نقطة أساس على مدار عشرة أيام، في حين أن تدفق 3.5 مليار دولار إلى الخارج يرفعه بمقدار 6-8 نقاط أساس.

تتركز هذه التأثيرات على المدى القصير – لم ير الباحثون أي تأثير ملموس على عوائد السندات لأجل عامين أو 5 أعوام، ولم يروا سوى تأثير محدود على السندات لأجل 10 أعوام.

من الناحية العملية، فإن عملة Tether’s USDT تُحدث ما يقرب من 70% من التأثير، وعملة Circle’s USDC حوالي 19%. وخلص المؤلفون إلى أن العملات المستقرة “قد أثبتت نفسها بالفعل كلاعبين مهمين في أسواق الخزانة.”

وأشارت الورقة البحثية إلى أن وجودهم “يطمس الخطوط الفاصلة بين العملات الرقمية والتمويل التقليدي” ويمكن أن يؤثر على تمرير السياسة النقدية إذا استمرت أحجام العملات المستقرة في النمو.

حذر محللو بنك التسويات الدولية من أن التأثير الصافي لتدفقات العملات المستقرة قد يقلل من المخاطر السلبية في أحداث الضغط.

ونظرًا لأن التدفقات الخارجة تحرك العوائد أكثر من التدفقات الداخلة بمقدار 2-3 مرات، فإن أي تهافت على عملة مستقرة رئيسية قد يؤدي إلى تحركات حادة في الأسعار.

تُشير ورقة العمل إلى أنه “عند حدوث اضطرابات في السوق، قد تُجبر عمليات الاسترداد الكبيرة مُصدري العملات المستقرة على التصفية السريعة”. وقد تؤدي تلك المبيعات إلى خفض أسعار الخزانة في دوامة من عمليات البيع.

وكما جاء في أحد الملخصات، فإن الميزانيات العمومية للعملات المستقرة “قابلة للتشغيل”، وقد تؤدي مراكز أذون الخزانة المركزة إلى “عمليات بيع على مستوى السوق” دون دعم من الاحتياطي الفيدرالي.

ويكرر محللو وكالة موديز هذا القلق: قد تؤدي عمليات البيع المفاجئة للعملة المستقرة “إلى عمليات تصفية واسعة النطاق، مما قد يؤدي إلى انخفاض أسعار الخزانة وتعطيل أسواق الدخل الثابت”.

قد تؤدي أحجام العملات المستقرة أيضًا إلى إضعاف سياسة الاحتياطي الفيدرالي. ويشير فريق بنك التسويات الدولية إلى أن الطلب الخارجي الكثيف على العملات المستقرة قد تسبب في “معضلة غرينسبان” في العقد الأول من القرن الحادي والعشرين (حيث كانت تحركات العائدات الأمريكية صامتة).

ويحذرون من أن الحيازات الكبيرة من العملات المستقرة قد تُضعف بالمثل من تأثير الاحتياطي الفيدرالي على عوائد سندات الخزانة.

في الأساس، يحذر باحثو بنك التسويات الدولية من أن تقديراتهم الخاصة “قد تقلل” من المخاطر التي يشكلها قطاع العملات المستقرة المزدهر على الاستقرار المالي.

المنظمون يدقون ناقوس الخطر

صناع السياسة الأمريكية يراقبون. وصف محافظ بنك الاحتياطي الفيدرالي كريس والر العملات المستقرة بأنها “أموال خاصة” في فبراير الماضي، والتي تنطوي على مخاطر تشغيل ونظام الدفع إذا تُركت دون تنظيم.

وقد استضاف بنكا الاحتياطي الفيدرالي في نيويورك وبوسطن مؤتمرات حول عمليات تداول العملات المستقرة، مع الإشارة إلى أوجه التشابه مع عمليات تداول صناديق أسواق المال.

وقد أشار مستشارو الاقتراض في وزارة الخزانة (TBAC) إلى أن تزايد إصدار العملات المستقرة “يمكن أن يخلق مصدرًا جديدًا للطلب” على أذون الخزانة حتى مع تحويل الودائع من البنوك.

في الكونجرس، وافق المشرعون على قواعد أكثر وضوحًا بشأن دعم العملات المستقرة. يتطلب القانون الأمريكي الجديد من جهات الإصدار الاحتفاظ بأصول حقيقية غير سالبة مثل الدولار أو سندات الخزانة أو سندات إعادة الشراء.

يقول المؤيدون إن هذا سيزيد من الطلب على سندات الخزانة ويساعد في الحفاظ على هيمنة الدولار. ويحذر المنتقدون (مثل منظمة أمريكيون من أجل الإصلاح المالي) من أن التدافع على الأصول الآمنة قد “يخلق بعض الأزمات الائتمانية” إذا ما ضربت عمليات التصفية البنوك أو الصناديق التي تعتمد على ضمانات مماثلة.

تاريخيًا، أظهرت أسواق الخزانة الأمريكية ضعفًا في مواجهة الصدمات المفاجئة. يشير بنك الاحتياطي الفيدرالي إلى أنه في مارس 2020، اضطر إلى شراء “كميات هائلة” من ديون الخزانة لتحقيق الاستقرار في الأسواق في ذروة عمليات البيع المكثفة التي فرضتها الجائحة.

قالت لوري لوغان، رئيسة بنك الاحتياطي الفيدرالي في دالاس، إن تدخل عام 2020 قد أدى إلى تجنب “فشل” السوق. ويشعر باحثو بنك التسويات الدولية والمنظمون بالقلق من أن حدوث موجة واسعة النطاق من العملات المستقرة قد تمثل مصدرًا جديدًا لمثل هذه الصدمة.