أولاً، من "معيار الاستثمار الدوري" إلى الصمت الاستراتيجي
بصفتها أكبر مالك للبيتكوين بين الشركات المدرجة في بورصة ناسداك، لطالما كان نموذج "تمويل السندات-الشراء والاحتفاظ" الخاص بـMicroStrategy هو السمة الأبرز لها. حتى أن رئيس مجلس إدارة الشركة Michael Saylor صرّح قائلاً: "أهم منتج لدينا هو البيتكوين". ومع ذلك، اختارت هذه الشركة التي تُعتبر "مرساة الاستقرار" في سوق العملات المشفرة، الصمت في لحظة حرجة.
خلال الـ24 ساعة الماضية، لم تعلن MicroStrategy رسميًا عن أي سجل شراء جديد. في 17 نوفمبر، أعلنت الشركة عن إنفاق 835.6 مليون دولار لشراء 8,178 بيتكوين. تجاوز حجم هذا الاستحواذ بكثير استثماراتها الأسبوعية السابقة التي تراوحت بين 400 إلى 500 بيتكوين. وبذلك ارتفع إجمالي حيازتها من البيتكوين إلى 649,870 عملة، بقيمة تقارب 5.6 مليارات دولار. ووفقًا للمعلومات، بلغ متوسط سعر شراء البيتكوين من قبل الشركة 74,430 دولارًا. حاليًا، يتم تداول البيتكوين بسعر يقارب 86,000 دولار، ولا تزال استثمارات الشركة في البيتكوين مرتفعة بنحو 16%.
تشير البيانات إلى أن MicroStrategy زادت حيازتها في نوفمبر فقط بمقدار 9,062 بيتكوين، بانخفاض حاد بنسبة 93.26% مقارنة بشراء 134,480 بيتكوين في نفس الفترة من العام الماضي. وعلى الرغم من أن Saylor اقتبس كلمات أغنية "I Won't ₿ack Down" على وسائل التواصل الاجتماعي ليظهر عزيمته، إلا أن هذا الصمت أثار الكثير من التكهنات في السوق. وعلق أحد محللي العملات المشفرة قائلاً: "لقد اعتاد السوق على عمليات الشراء الأسبوعية المنتظمة من MicroStrategy، وعندما تختفي هذه القابلية للتنبؤ فجأة، خاصة في فترة هبوط السوق، تتضخم مشاعر القلق لدى المستثمرين على الفور". حتى وقت كتابة هذا التقرير، تراجعت أسهم الشركة بنحو 70% عن أعلى مستوياتها، لكنها لا تزال أكبر شركة مدرجة من حيث حيازة البيتكوين عالميًا، حيث تحتفظ بـ 649,870 BTC، ولا تزال قيمتها السوقية أعلى بنحو 1.2 مرة من صافي قيمة أصولها.
ثانياً، اختبار شامل لثقة السوق
على الرغم من أن التوقف عن الشراء هذه المرة كان له تأثير مالي مباشر محدود، إلا أنه شكّل اختبار ضغط شامل لثقة السوق.
على مستوى الأسعار، زادت تقلبات البيتكوين بشكل ملحوظ بالقرب من مستوى الدعم الرئيسي عند 82,000 دولار. ووفقًا للبيانات، ارتفع حجم العقود المفتوحة للبيتكوين في سوق المشتقات بنسبة 5% خلال الـ24 ساعة الماضية، لكن معدل التمويل تحول إلى قيمة سلبية طفيفة، مما يشير إلى تزايد قوة البائعين.
أما بالنسبة للأصول المرتبطة، فقد انخفض سهم MicroStrategy بأكثر من 3% في تداولات ما قبل السوق. ومن الجدير بالذكر أن انخفاض السهم هذا العام تجاوز بكثير انخفاض البيتكوين نفسه، مما وضع السرد القائل بأنها "وكيل البيتكوين" تحت اختبار شديد. وفي الوقت نفسه، تراجعت أسهم العديد من شركات تعدين البيتكوين بنحو 4%، مما يدل على تأثير انتقال المشاعر السلبية.
هناك تحول ملحوظ في تدفقات رؤوس الأموال. تشير تحليلات السوق إلى أن رؤوس الأموال المؤسسية قد تنتقل من "لعبة الوكيل" عالية المخاطر إلى تعرض أكثر نقاءً للبيتكوين. إذ بدأت صناديق ETF للبيتكوين الفورية تدريجيًا في استبدال الدور التقليدي لـMicroStrategy، لتصبح الخيار الجديد للمؤسسات.
ومع ذلك، تكشف بيانات السلسلة عن إشارات إيجابية أيضًا. فقد شهد إصدار أدوات الائتمان المدعومة بالبيتكوين نموًا ملحوظًا مؤخرًا، حيث ارتفع من 3-4 ملايين دولار في منتصف سبتمبر إلى ما يقرب من 20 مليون دولار في نهاية نوفمبر. يشير هذا التغير إلى أن السوق أصبح يعترف بشكل متزايد بالبيتكوين كضمان عالي الجودة، مما قد يوفر قنوات تمويل جديدة لاستئناف الشراء في المستقبل.
ثالثاً، سيف السوق المعلق
يأتي الخطر الرئيسي من احتمال انسحاب ضخم للأموال السلبية. فقد أفادت تقارير أن مزود المؤشرات MSCI يدرس وضع قاعدة جديدة قد تستبعد الشركات التي تتجاوز حيازتها للأصول الرقمية 50% من ميزانيتها العمومية من مؤشراتها الرئيسية. أداء شركة Strategy، التي تحتفظ بخزينة بيتكوين، كان ضعيفًا مؤخرًا، ومع تراجع السوق، قد تقوم MSCI في 15 يناير 2026 بإزالة الشركة من مؤشرات الأسهم الرئيسية. وتقدر مؤسسات التحليل أنه إذا تم استبعاد MicroStrategy من المؤشرات الرئيسية، فقد يؤدي ذلك إلى بيع أسهم بقيمة سوقية تتراوح بين 28 و110 مليارات دولار. مثل هذا البيع المركز على هذا النطاق لن يؤثر فقط بشكل كبير على سعر سهم الشركة، بل قد يؤدي أيضًا إلى حلقة تغذية راجعة سلبية من "انخفاض قيمة الضمان-ضعف القدرة على التمويل"، مما يحد أكثر من قدرتها على شراء البيتكوين.
ثانيًا، يواجه نموذج الأعمال القائم على "التمويل-التراكم" تساؤلات حول استدامته. فقد حذرت JPMorgan من أنه إذا انخفض سعر البيتكوين بنسبة 15% أخرى، ستواجه حيازة MicroStrategy من البيتكوين خسائر دفترية. وفي الوقت نفسه، أدى تراجع سعر سهم الشركة بنحو 70% من ذروته إلى جعل وسيلة "تمويل زيادة رأس المال عبر إصدار الأسهم" التي تجيدها الشركة مكلفة للغاية. وقد أدى الانخفاض الحاد في حجم الشراء في نوفمبر إلى دفع المستثمرين للتساؤل عما إذا كان هذا النموذج التجاري الذي يُعتبر معيارًا قد بلغ سقفه.
رابعاً، إشارات ونقاط مراقبة رئيسية
ستكون الأسابيع القليلة المقبلة فترة حاسمة لتحديد اتجاه السوق، ويحتاج المستثمرون إلى التركيز على إشارتين رئيسيتين:
1) تحركات MicroStrategy القادمة. يراقب السوق عن كثب ما إذا كان Saylor سيكسر صمته، وكيف ومتى سيفسر هذا التوقف عن الشراء. إذا استأنف الشراء في الأسبوع المقبل وقدم أسبابًا مقنعة، فقد يتعافى المزاج السوقي بسرعة. أما إذا استمر هذا الصمت، فقد يعزز التوقعات بأن نموذج أعمال الشركة يواجه عقبات.
2) تدفقات رؤوس الأموال إلى صناديق ETF للبيتكوين الفورية. في الوقت الذي قد تتوقف فيه "آلة الشراء" الخاصة بـMicroStrategy، سيصبح استمرار تدفق الأموال إلى صناديق ETF للبيتكوين الفورية حجر اختبار مهم لقياس ما إذا كان الطلب المؤسسي لا يزال قويًا. إذا تمكنت صناديق ETF من استيعاب أو حتى تجاوز الفجوة التي خلفتها MicroStrategy، فستتبدد مخاوف السوق بشكل كبير.
