بعد الانهيار الحاد في سعر Bitcoin، هل لا يزال وضع المعدنين جيداً؟

طالما ظل التدفق النقدي إيجابياً، سيواصل المعدنون التعدين.

الكاتب: Prathik Desai

المترجم: Chopper

المنطق المالي لمعدني البيتكوين بسيط للغاية: فهم يعتمدون على دخل بروتوكولي ثابت للبقاء، لكنهم يواجهون نفقات متغيرة في العالم الواقعي. عندما يتقلب السوق، يكونون أول من يشعر بضغط الميزانية العمومية. يأتي دخل المعدنين من بيع البيتكوين المستخرج، بينما تتكون تكاليف التشغيل الرئيسية من فواتير الكهرباء لتشغيل الحواسيب الثقيلة اللازمة للتعدين.

هذا الأسبوع، تابعت بعض البيانات الرئيسية لمعدني البيتكوين: المكافآت التي يدفعها الشبكة للمعدنين، وتكلفة تحقيق هذا الدخل، والأرباح المتبقية بعد خصم النفقات النقدية، وصافي الربح النهائي بعد المحاسبة.

في ظل سعر البيتكوين الحالي الذي يقل عن 90,000 دولار، يواجه المعدنون صعوبات. خلال الشهرين الماضيين، انخفض متوسط دخل المعدنين لمدة 7 أيام بنسبة 35% من 60 مليون دولار إلى 40 مليون دولار.

دعوني أوضح المنطق الأساسي بالتفصيل.

آلية دخل البيتكوين ثابتة ومشفرة في البروتوكول. مكافأة التعدين لكل كتلة هي 3.125 بيتكوين، ومتوسط وقت إنتاج الكتلة هو 10 دقائق، أي حوالي 144 كتلة يومياً، ما يعادل إنتاج حوالي 450 بيتكوين يومياً على مستوى الشبكة. على مدى 30 يوماً، يستخرج معدنو البيتكوين حول العالم 13,500 بيتكوين، وبسعر البيتكوين الحالي البالغ حوالي 88,000 دولار، تبلغ القيمة الإجمالية حوالي 1.2 مليار دولار. لكن إذا تم توزيع هذا الدخل على قوة الحوسبة القياسية البالغة 1078 EH/s (إكساهاش)، فإن الدخل اليومي لكل TH/s (تيراهاش) لا يتجاوز 3.6 سنت، وهذا هو الأساس الاقتصادي الذي يدعم تشغيل شبكة أمان بقيمة 1.7 تريليون دولار. (ملاحظة: 1 EH/s = 10^18 H/S؛ 1 TH/S = 10^12 H/S)

من ناحية التكاليف، الكهرباء هي المتغير الأكثر أهمية، ويعتمد ارتفاعها أو انخفاضها على موقع التعدين وكفاءة أجهزة التعدين.

إذا تم استخدام أجهزة تعدين حديثة من فئة S21 (استهلاك 17 جول لكل تيراهاش)، مع إمكانية الحصول على كهرباء رخيصة، فلا يزال بإمكان المعدنين تحقيق أرباح نقدية. لكن إذا كانت الأجهزة قديمة أو كانت تكلفة الكهرباء مرتفعة، فإن كل عملية هاش إضافية تزيد من التكاليف. في ظل سعر الهاش الحالي (المتأثر بصعوبة الشبكة، وسعر البيتكوين، ومكافآت الكتل، ورسوم المعاملات)، جهاز S19 إذا استخدم كهرباء بسعر 0.06 دولار لكل كيلوواط/ساعة، بالكاد يحقق نقطة التعادل. وإذا ارتفعت صعوبة الشبكة، أو انخفض سعر البيتكوين قليلاً، أو ارتفعت أسعار الكهرباء، فسيتدهور العائد الاقتصادي أكثر.

دعوني أستخدم بعض البيانات المحددة للتحليل.

في ديسمبر 2024، قدرت CoinShares أن التكلفة النقدية لاستخراج بيتكوين واحد في الربع الثالث من 2024 لشركات التعدين المدرجة تبلغ حوالي 55,950 دولار. أما الآن، فتقديرات جامعة كامبريدج تشير إلى أن هذه التكلفة ارتفعت إلى حوالي 58,500 دولار. تختلف التكاليف الفعلية للتعدين بين المعدنين: أكبر شركة تعدين بيتكوين مدرجة في العالم Marathon Digital (رمز السهم MARA) تبلغ تكلفة الطاقة المتوسطة لاستخراج بيتكوين واحد في الربع الثالث من 2025 حوالي 39,235 دولار؛ أما ثاني أكبر شركة مدرجة Riot Platforms (رمز السهم RIOT) فتبلغ تكلفتها 46,324 دولار. رغم أن سعر البيتكوين انخفض بنسبة 30% عن ذروته إلى 86,000 دولار، إلا أن هذه الشركات لا تزال تحقق أرباحاً. لكن هذه ليست كل الحقيقة.

يجب على المعدنين أيضاً أخذ النفقات غير النقدية في الاعتبار، بما في ذلك الاستهلاك، والانخفاض في القيمة، وتعويضات خيارات الأسهم، وهذه العوامل مجتمعة تجعل التعدين صناعة كثيفة رأس المال. بمجرد احتساب هذه التكاليف، يصبح من السهل أن تتجاوز التكلفة الإجمالية لاستخراج بيتكوين واحد 100,000 دولار.

تكاليف التعدين لدى شركات التعدين الكبرى Marathon و Riot

تستخدم MARA أجهزة التعدين الخاصة بها وأيضاً أجهزة مستضافة لدى أطراف ثالثة. يجب على MARA دفع تكاليف الكهرباء والاستهلاك ورسوم الاستضافة. تشير الحسابات التقريبية إلى أن التكلفة الإجمالية لاستخراج بيتكوين واحد تتجاوز 110,000 دولار. حتى تقدير CoinShares في ديسمبر 2024 للتكلفة الإجمالية للتعدين كان حوالي 106,000 دولار.

ظاهرياً، يبدو أن صناعة تعدين البيتكوين قوية. هوامش الأرباح النقدية مرتفعة، وهناك إمكانية لتحقيق أرباح محاسبية، وحجم العمليات كبير بما يكفي لجمع الأموال بسهولة. لكن إذا تعمقت في التحليل، ستفهم لماذا يختار المزيد من المعدنين الاحتفاظ بالبيتكوين المستخرج، بل وحتى شراء المزيد من السوق بدلاً من البيع الفوري.

احتياطيات البيتكوين لدى شركات التعدين الكبرى

السبب في قدرة شركات التعدين القوية مثل MARA على تغطية التكاليف هو امتلاكها لأعمال مساندة وقدرتها على الوصول إلى أسواق رأس المال. ومع ذلك، فإن العديد من شركات التعدين الأخرى قد تواجه خسائر إذا ارتفعت صعوبة الشبكة مرة أخرى.

بشكل عام، هناك سيناريوهان متوازيان لنقطة التعادل في صناعة التعدين:

الأول هو شركات التعدين الصناعية الكبرى، التي تمتلك أجهزة تعدين فعالة، وكهرباء رخيصة، وميزانيات خفيفة الأصول. بالنسبة لهم، لن يتحول التدفق النقدي اليومي إلى سلبي إلا إذا انخفض سعر البيتكوين من 86,000 دولار إلى 50,000 دولار. حالياً، يحققون ربحاً نقدياً يزيد عن 40,000 دولار لكل بيتكوين مستخرج، لكن إمكانية تحقيق أرباح محاسبية تعتمد على كل شركة.

الثاني هو بقية المعدنين، الذين سيجدون صعوبة في تحقيق نقطة التعادل بمجرد احتساب الاستهلاك، والانخفاض في القيمة، وتعويضات خيارات الأسهم.

حتى مع تقدير متحفظ لتكلفة البيتكوين الشاملة بين 90,000 و110,000 دولار، فهذا يعني أن العديد من المعدنين قد تجاوزوا بالفعل نقطة التعادل الاقتصادية. والسبب في استمرارهم في التعدين هو أن التكاليف النقدية لم تتجاوز بعد الإيرادات، لكن التكاليف المحاسبية قد تجاوزت ذلك. هذا قد يدفع المزيد من المعدنين إلى الاحتفاظ بالبيتكوين بدلاً من بيعه الآن.

طالما ظل التدفق النقدي إيجابياً، سيواصل المعدنون التعدين. عند مستوى سعر 88,000 دولار، يبدو النظام بأكمله مستقراً، لكن هذا يفترض أن المعدنين لا يبيعون البيتكوين. إذا انخفض سعر البيتكوين أكثر، أو اضطر المعدنون إلى تصفية ممتلكاتهم، فسوف يقتربون من نقطة التعادل.

لذلك، رغم أن الانخفاض الحاد في الأسعار سيستمر في التأثير على المستثمرين الأفراد والمتداولين، إلا أنه من غير المرجح أن يؤذي المعدنين في الوقت الحالي. ومع ذلك، إذا أصبحت قنوات تمويل المعدنين أكثر تقييداً، فقد تتدهور الأوضاع، وعندها ستتوقف عجلة النمو، وسيضطر المعدنون إلى زيادة استثماراتهم في الأعمال المساندة للحفاظ على التشغيل.