Resumen
Recientemente, con los cambios en el entorno regulatorio, los protocolos DeFi han logrado tasas de interés mucho más altas que las de los productos financieros tradicionales, gracias al entusiasmo de los traders on-chain por los criptoactivos. Esto tiene un impacto positivo para dos tipos de usuarios: primero, para algunos traders, tras alcanzar la mayoría de los blue chips de cripto nuevos máximos históricos, reducir el apalancamiento y buscar escenarios de inversión con bajo riesgo alpha es una buena opción. Al mismo tiempo, en un ciclo macroeconómico de reducción de tasas, para la mayoría de las personas fuera del sector cripto, asignar activos ociosos en DeFi también permite disfrutar de mayores rendimientos. Por eso, quiero iniciar una nueva serie de artículos para ayudar a los lectores a iniciarse rápidamente en DeFi, combinando datos reales de ballenas de DeFi para analizar los rendimientos y riesgos de diferentes estrategias. Espero contar con su apoyo. En esta primera entrega, me gustaría comenzar con la popular estrategia de arbitraje de tasas de interés, y analizar sus oportunidades y riesgos combinando la asignación de fondos de grandes usuarios de AAVE.
¿En qué consiste normalmente el arbitraje de tasas de interés en el mundo DeFi?
Primero, para quienes no están familiarizados con las finanzas, explicaré qué es el arbitraje de tasas de interés. El arbitraje de tasas de interés (Interest Rate Arbitrage), también conocido como carry trade, es una estrategia financiera cuyo núcleo es aprovechar las diferencias de tasas de interés entre distintos mercados, monedas o instrumentos de deuda para obtener ganancias. En términos simples, la operación sigue un camino: pedir prestado a bajo interés, invertir a alto interés y ganar la diferencia. Es decir, el arbitrajista toma prestados fondos a bajo costo y los invierte en activos con mayor rendimiento, obteniendo así la ganancia del diferencial.
Por ejemplo, una de las estrategias favoritas de los hedge funds en los mercados tradicionales es el carry trade entre el dólar y el yen. Sabemos que Japón, bajo la política YCC, ha mantenido tasas de interés de bonos extremadamente bajas, incluso negativas en términos reales. Mientras tanto, el dólar estadounidense sigue en un entorno de tasas altas, lo que genera un diferencial entre ambos mercados de financiación. Los hedge funds suelen usar bonos del Tesoro estadounidense como colateral para pedir prestado yenes en diferentes canales, y luego compran activos japoneses de alto dividendo o convierten los yenes a dólares para adquirir otros activos de alto rendimiento (PS: una de las estrategias favoritas de Buffett). Esta estrategia mejora la eficiencia del apalancamiento de capital, y solo este camino de arbitraje mueve volúmenes suficientes para impactar los precios de los activos de riesgo a nivel global. Por eso, en el último año, cada vez que el Banco de Japón abandona el YCC y sube tasas, los precios de los activos de riesgo se ven fuertemente afectados.
En el mundo DeFi, las dos innovaciones principales son: primero, las plataformas de intercambio descentralizadas (DEX), y segundo, los protocolos de préstamos descentralizados (Lending). El primero da lugar a estrategias de “arbitraje de precios”, que no trataremos aquí, y el segundo es la principal fuente de “arbitraje de tasas de interés”. Un protocolo de préstamos descentralizado permite a los usuarios usar un criptoactivo como colateral para pedir prestado otro. Dependiendo del mecanismo de liquidación, requisitos de colateral y método de determinación de tasas, existen diferentes tipos, pero aquí nos centraremos en el modelo más común: los protocolos de préstamos sobrecolateralizados. Tomando AAVE como ejemplo, podés usar cualquier criptoactivo soportado como colateral para pedir prestado otro. Durante este proceso, tu colateral sigue generando rendimiento nativo y el rendimiento por prestar en la plataforma, es decir, el Supply APY. Esto se debe a que la mayoría de los protocolos usan el modelo Peer To Pool: tu colateral entra automáticamente en un pool común, sirviendo como fuente de fondos para préstamos. Los prestatarios que necesitan ese activo pagan intereses al pool, de donde proviene el rendimiento por prestar. Por otro lado, debés pagar el interés correspondiente al activo que pediste prestado, es decir, el Borrow APY.
Estas dos tasas son variables y en AAVE se determinan por una curva de tasas. En resumen, cuanto mayor es la utilización del pool, mayor es la tasa. El motivo de este diseño es que, a diferencia de los mercados tradicionales, los préstamos en Peer To Pool no tienen fecha de vencimiento, lo que simplifica el protocolo y permite mayor liquidez para los prestamistas, que no deben esperar al vencimiento para recuperar su capital. Sin embargo, para incentivar el repago, si la liquidez remanente en el pool disminuye, la tasa de interés sube, presionando a los prestatarios a devolver el préstamo y manteniendo el equilibrio dinámico de la liquidez, reflejando la demanda real del mercado.
Con estos conceptos básicos, veamos cómo funciona el arbitraje de tasas de interés. Primero, se busca un activo con alto rendimiento nativo + Supply APY para usar como colateral. Luego, se elige una ruta de préstamo con bajo Borrow APY para pedir prestado otro activo. Finalmente, en el mercado secundario, se usa el dinero prestado para volver a comprar el colateral y se repite el proceso para aumentar el apalancamiento.
Quienes tienen conocimientos financieros notarán que este camino implica dos riesgos:
- Riesgo de tipo de cambio: Si el activo A se deprecia frente al activo B, hay riesgo de liquidación. Por ejemplo, si tu colateral es ETH y pedís prestado USDT, una caída en el precio de ETH puede llevar a una insuficiencia de colateral y a la liquidación.
- Riesgo de tasa de interés: Si el Borrow APY del pool B supera el rendimiento total del pool A, la estrategia entra en pérdidas.
- Riesgo de liquidez: La liquidez para intercambiar entre los activos A y B determina el costo de entrada y salida de la estrategia. Si la liquidez cae mucho, el impacto puede ser significativo.
Para mitigar el riesgo de tipo de cambio, la mayoría de las estrategias de arbitraje de tasas en DeFi usan dos activos con cierta correlación de precios, evitando grandes desviaciones. Por eso, los principales activos elegidos son de dos tipos: la ruta LSD y la ruta Yield Bearing Stablecoin. La diferencia depende de la moneda base de la gestión de fondos. Si es una moneda de riesgo, además del arbitraje de tasas, se puede seguir capturando el alpha nativo del activo, como usar stETH de Lido como colateral y pedir prestado ETH. Esta ruta fue muy popular durante el LSDFi Summer. Además, elegir activos correlacionados permite un mayor apalancamiento, ya que AAVE otorga un Max LTV más alto para estos activos, conocido como E-Mode. Con un valor de hasta 93%, el apalancamiento teórico máximo es de 14 veces. Según las tasas actuales, en AAVE, el rendimiento por prestar wstETH es el rendimiento nativo de ETH (2.7%) + 0.04% de Supply APY, mientras que el Borrow APY de ETH es 2.62%. Esto deja un diferencial de 0.12%, por lo que el rendimiento potencial de la estrategia es 2.74% + 13 * 0.12% = 4.3%.
En cuanto al riesgo de tasa y de liquidez, solo se puede mitigar monitoreando continuamente ambas tasas y la liquidez relevante. Por suerte, estos riesgos no implican liquidación inmediata, por lo que basta con liquidar a tiempo.
¿Cómo una ballena de AAVE obtiene un APR del 100% con 10 millones de dólares mediante arbitraje de tasas?
Ahora veamos en la práctica cómo una ballena de DeFi utiliza el arbitraje de tasas para obtener retornos extraordinarios. Como se mencionó en artículos anteriores, hace unos meses AAVE aceptó como colateral el PT-USDe emitido por Pendle. Esto desató el potencial de ganancias del arbitraje de tasas. En la web oficial de AAVE se puede ver que PT-USDe siempre está en el límite de suministro, lo que muestra la popularidad de la estrategia.
Elegimos analizar la asignación de fondos y el rendimiento potencial de la ballena de DeFi con mayor colateral en este mercado: 0x55F6CCf0f57C3De5914d90721AD4E9FBcE4f3266. El valor total de los activos de esta cuenta alcanza los $22M, aunque la mayoría está asignada a la estrategia mencionada.
Se observa que esta cuenta asigna fondos en dos mercados de préstamos: $20.6M en el ecosistema AAVE y $1.4M en Fluid. Como muestra la imagen, en AAVE, con un capital de $20M, movilizó unos $230M en activos PT-USDe, con préstamos de $121M en USDT, $83M en USDC y $4M en USDe. Ahora calculemos su APR y apalancamiento.
Según la tasa de PT-USDe al momento de abrir la posición, la tasa principal se fijó el 15 de agosto a las 20:24, lo que significa que la tasa de entrada fue del 14.7%.
Actualmente, la tasa de préstamo en AAVE es de 6.22% para USDT, 6.06% para USDC y 7.57% para USDe. Calculando el apalancamiento y el rendimiento total, obtenemos 11.5 veces y 104%. ¡Qué números tan atractivos!
¿Cómo puede un principiante de DeFi replicar la estrategia de los grandes jugadores?
En realidad, para los principiantes en DeFi, replicar una estrategia de arbitraje de tasas como esta no es difícil. Actualmente existen muchos protocolos de arbitraje de tasas automatizados que ayudan a los usuarios comunes a evitar la compleja lógica de préstamos en bucle, permitiendo abrir posiciones con un solo clic. Como escribo desde la perspectiva del mercado comprador, no mencionaré proyectos específicos; pueden buscarlos en el mercado.
Sin embargo, quiero advertir sobre los riesgos de esta estrategia, que se dividen en tres aspectos:
- En cuanto al riesgo de tipo de cambio, como se explicó en artículos anteriores, la comunidad oficial de AAVE ha diseñado la lógica del Oracle para los activos PT. En resumen, cuando el oráculo se actualice para captar los cambios de precio de los activos PT en el mercado secundario, será necesario controlar el apalancamiento para evitar liquidaciones si la fecha de vencimiento es lejana y la volatilidad de precios es alta.
- En cuanto al riesgo de tasa de interés, los usuarios deben monitorear continuamente el diferencial. Si el spread converge o se vuelve negativo, hay que ajustar la posición a tiempo para evitar pérdidas.
- En cuanto al riesgo de liquidez, esto depende principalmente de los fundamentos del proyecto del activo objetivo. Si ocurre una crisis de confianza, la liquidez puede agotarse rápidamente y las pérdidas por slippage al salir de la estrategia pueden ser grandes. Es recomendable mantenerse alerta y seguir el desarrollo del proyecto.
