Auteur : Zuoye
Le cycle provient de l'effet de levier, des Meme coins à croissance et disparition rapides jusqu'aux vagues technologiques de 80 ans, l'humanité trouve toujours une force, une croyance ou une organisation pour créer plus de richesse. Revenons brièvement sur la position historique actuelle afin de cerner pourquoi l'entrelacement des cryptos, actions et obligations est si important.
Depuis la grande découverte géographique de la fin du XVe siècle, les principales économies capitalistes ont connu les évolutions suivantes :
• Espagne et Portugal — or et argent physiques + plantations coloniales brutales
• Pays-Bas — actions + système de sociétés (Compagnie néerlandaise des Indes orientales)
• Royaume-Uni — étalon-or + arbitrage colonial (domination militaire + conception institutionnelle + système impérial préférentiel)
• États-Unis — dollar + obligations américaines + bases militaires (abandon de la colonisation directe, contrôle des points stratégiques)
Il est important de noter que les successeurs absorbent les avantages et inconvénients de leurs prédécesseurs, par exemple le Royaume-Uni a également adopté le système de sociétés et d'actions, les États-Unis ont aussi exercé une domination militaire. Ici, nous mettons en avant les innovations des nouveaux hégémons. Sur cette base, on peut observer deux caractéristiques majeures du parcours classique du capitalisme :
• Loi de Cop : tout comme les animaux tendent à devenir plus grands au cours de l'évolution, la taille des principales économies ne cesse de croître (Pays-Bas → Royaume-Uni → États-Unis) ;
• Cycle de la dette économique : les actifs physiques et la production de biens cèdent la place à la finance, le parcours d'une grande puissance capitaliste classique repose sur l'innovation financière pour lever des fonds et réaliser des profits ;
• Effondrement final du levier : des actions néerlandaises aux produits dérivés de Wall Street, la pression sur les rendements fait pâlir les garanties, la dette ne peut être liquidée, et de nouvelles économies émergent pour prendre la relève.
Les États-Unis sont déjà à la taille maximale de la domination mondiale, la suite sera une longue période de « toi en moi, moi en toi ».
La dette américaine deviendra finalement incontrôlable, comme l'Empire britannique après la guerre des Boers, mais pour maintenir une fin décente, il faut des produits financiers comme les cryptos, actions et obligations pour prolonger le compte à rebours de l'effondrement de la dette.
Les cryptos, actions et obligations se soutiennent mutuellement : l'or et le BTC soutiennent ensemble les obligations américaines en tant que garanties, les stablecoins soutiennent le taux d'adoption mondial du dollar, rendant le processus de désendettement plus socialisé.
Six modes de combinaison entre cryptos, actions et obligations
Tout ce qui rend heureux n'est qu'illusion.
Devenir plus grand et plus complexe est la règle naturelle de tout instrument financier, voire de tout organisme vivant. Lorsqu'une espèce atteint son apogée, l'auto-compétition désordonnée s'ensuit, les cornes et plumes de plus en plus complexes sont une réponse à la difficulté croissante de la reproduction.
La tokenomics commence avec Bitcoin, créant un système financier on-chain à partir de rien. Avec une capitalisation de 2 000 milliards de dollars pour BTC, face aux près de 40 000 milliards de dollars d'obligations américaines, son rôle ne peut être qu'atténuant ; Ray Dalio recommande fréquemment l'or pour couvrir le dollar, la logique est similaire.
La liquidité du marché boursier devient un nouveau pilier pour les tokens, la tokenisation du marché Pre-IPO devient possible, la mise en chaîne des actions devient le nouveau support après l'électronisation, et la stratégie DAT (trésorerie) sera l'axe principal du premier semestre 2025.
Il faut toutefois noter que la tokenisation des obligations américaines on-chain va de soi, mais l'émission d'obligations sur la base de tokens, ainsi que la mise en chaîne des obligations d'entreprise, en sont encore à la phase d'expérimentation, mais commencent enfin à être pratiquées à petite échelle.
Légende : Croissance du nombre d'ETF
Source : @MarketCharts
Les stablecoins deviennent un récit indépendant, les fonds et dettes tokenisés seront les nouveaux synonymes de RWA, tandis que les fonds indiciels et les ETF globaux ancrés à plus de concepts cryptos, actions et obligations commencent à attirer des capitaux. L'histoire classique des ETF/indices absorbant la liquidité va-t-elle se rejouer dans la crypto ?
Nous ne pouvons pas en juger, mais les altcoins DAT et les ETF à staking, entre autres formes, annoncent déjà le début d'un nouveau cycle de levier.
Légende : Formes de combinaison cryptos, actions, obligations
Source : @zuoyeweb3
Les tokens comme collatéral s'essoufflent tant dans la DeFi que dans la finance traditionnelle, on-chain il faut USDC/USDT/USDS, qui sont en quelque sorte des variantes des obligations américaines ; off-chain, les stablecoins deviennent la nouvelle tendance. Avant cela, ETF et RWA ont déjà fait leurs preuves.
En résumé, le marché a vu émerger six modes de combinaison cryptos, actions, obligations :
• ETF (futures, spot, staking, généralistes)
• Crypto-actions (transformation de l'utilité on-chain par des moyens financiers)
• IPO de sociétés crypto (Circle représente le plafond temporaire de la tendance stablecoin)
• DAT (MSTR crypto-action-obligation vs ETH crypto-action vs ENA/SOL/BNB/HYPE tokens)
• Obligations américaines et fonds tokenisés (thématique Ondo RWA)
• Tokenisation du marché Pre-IPO (pas encore de volume, période de stagnation risquée, transformation on-chain de la finance traditionnelle)
La fin du cycle de levier et le timing de sortie sont imprévisibles, mais on peut esquisser les grandes lignes du cycle.
En théorie, lorsque les altcoins DAT apparaissent, on est déjà au sommet du long cycle, mais tout comme BTC peut stagner autour de 100 000 dollars, la virtualisation totale du dollar/obligations américaines libère une dynamique que le marché mettra longtemps à absorber, parfois sur 30 ans : de la guerre des Boers à l'abandon de l'étalon-or par le Royaume-Uni (1931-1902=29), du système de Bretton Woods (1973-1944=29).
Dix mille ans, c'est trop long, il faut saisir l'instant ; au moins jusqu'aux élections de mi-mandat de 2026, la crypto a encore une bonne année devant elle.
Légende : Situation actuelle du marché cryptos, actions, obligations
Source : @zuoyeweb3
En analysant la structure actuelle du marché, l'IPO de sociétés crypto est le segment le plus haut de gamme et le plus niche, seules quelques sociétés crypto peuvent réaliser une IPO sur le marché américain, ce qui montre que vendre sa propre entreprise comme actif est le plus difficile.
À défaut, il est plus simple de revendre des actifs de qualité existants, comme BlackRock qui est déjà un géant incontesté dans les ETF spot BTC et ETH ; les nouveaux ETF à staking et ETF généralistes seront les nouveaux terrains de compétition.
Ensuite, la stratégie DAT (trésorerie) de Strategy surpasse toutes les autres, étant le seul acteur à avoir réalisé la rotation tripartite cryptos, actions, obligations : sur la base de BTC, il peut émettre de la dette, soutenir le cours de l'action, et utiliser les fonds excédentaires pour acheter plus de BTC, ce qui montre que le marché reconnaît la sécurité de BTC comme collatéral, et reconnaît aussi la valeur d'actif de Strategy en tant que "représentant" de BTC.
Dans le domaine des sociétés de trésorerie ETH, BitMine et Sharplink n'ont réalisé qu'une liaison crypto-action, sans convaincre le marché de leur capacité à émettre de la dette (hors dette émise lors de l'achat de tokens), c'est-à-dire que le marché reconnaît partiellement la valeur d'ETH, mais pas celle des sociétés de trésorerie ETH elles-mêmes, le mNAV inférieur à 1 (capitalisation boursière inférieure à la valeur des actifs détenus) n'est qu'une conséquence.
Mais tant que la valeur d'ETH est largement reconnue, la compétition à fort levier produira des gagnants, seuls les trésors de longue traîne s'effondreront, les survivants deviendront représentatifs d'ETH, après les cycles de levier et de désendettement.
La tokenisation des actions est actuellement moins importante que DAT, IPO ou ETF, mais c'est le domaine le plus prometteur en termes d'applications. Aujourd'hui, les actions sont électroniques, stockées sur divers serveurs ; à l'avenir, elles circuleront directement on-chain, les actions deviendront des tokens, les tokens représenteront n'importe quel actif. Robinhood construit son propre ETH L2, xStocks arrive sur Ethereum et Solana, Opening Bell de SuperState aide Galaxy à tokeniser des actions sur Solana.
À l'avenir, les actions tokenisées s'affronteront entre Ethereum et Solana, mais ce scénario est le moins porteur en imagination, mettant surtout en avant le service technologique, représentant la reconnaissance du marché pour la technologie blockchain, mais la capacité de captation d'actifs se transmettra à $ETH ou $SOL.
Dans le domaine des obligations américaines et fonds tokenisés, Ondo tend à devenir un acteur unique, car la combinaison obligations américaines/stablecoins se divise, l'avenir de RWA doit explorer d'autres domaines que les obligations américaines, comme les stablecoins non-dollar. À long terme, le marché est immense, mais cela restera un processus de longue haleine.
Enfin, le Pre-IPO adopte deux méthodes : lever des fonds avant d'acheter des actions, ou acheter des actions puis les distribuer sous forme de tokens. xStocks couvre à la fois le marché secondaire et le Pre-IPO, mais l'idée centrale est de tokeniser les marchés non publics pour stimuler leur ouverture. Notez cette formulation, c'est la voie d'expansion des stablecoins.
Mais dans le cadre juridique actuel, y aura-t-il encore de la place pour l'arbitrage réglementaire ? On peut l'espérer, mais il faudra une longue période d'ajustement. Le Pre-IPO ne sera pas rapidement ouvert, car son cœur est la question du pouvoir de fixation des prix des actifs, ce qui n'est pas un problème technique, et les nombreux distributeurs de Wall Street feront tout pour l'empêcher.
À l'inverse, la distribution des droits et des incitations via la tokenisation des actions peut être découplée : « les gens de la crypto se soucient moins des droits que des incitations ». Quant à la fiscalité des revenus d'actions et autres questions réglementaires, il existe déjà des pratiques mondiales, la tokenisation n'est pas un obstacle.
En comparaison, le Pre-IPO implique le pouvoir de fixation des prix de Wall Street, la tokenisation des actions amplifie les profits de Wall Street, les canaux de distribution et la liquidité augmentent, ce sont deux situations totalement différentes.
Convergence en phase haussière, affrontement en phase baissière
Le soi-disant cycle de levier est une prophétie autoréalisatrice : toute bonne nouvelle mérite deux hausses, stimulant sans cesse le levier. Mais lorsque les institutions détiennent différents collatéraux en croisé, en phase baissière, elles vendent d'abord les altcoins pour se réfugier dans les actifs sûrs, tandis que les particuliers, moins libres, finissent par absorber toutes les pertes, activement ou passivement.
Quand Jack Ma achète de l'ETH, Huaxing Capital du BNB, CMB International émet un fonds tokenisé Solana, une nouvelle ère s'ouvre à nous : les économies mondiales restent connectées grâce à la blockchain.
Les États-Unis sont la limite de la loi de Cop, le mode de domination le plus efficace et le moins coûteux, mais ils font face à une complexité extrême d'interconnexions. Le nouveau monroïsme ne correspond pas aux lois économiques objectives, Internet peut être fragmenté, mais la blockchain est naturellement unifiée : n'importe quel L2, nœud ou actif peut fusionner sur Ethereum.
D'un point de vue plus organique, la combinaison cryptos, actions, obligations est un processus d'échange entre baleines et particuliers, similaire au principe « quand Bitcoin monte, les altcoins montent moins ; quand Bitcoin baisse, les altcoins chutent plus », ce qui est plus fréquent dans l'écosystème on-chain.
Décrivons ce processus :
1. En phase haussière, les institutions utilisent le levier pour se tourner vers des actifs à forte volatilité et à faible prix de collatéral ; en phase baissière, elles vendent d'abord les altcoins pour conserver les actifs de grande valeur ;
2. Les particuliers font l'inverse : en phase haussière, ils vendent plus de BTC/ETH et de stablecoins pour acheter des actifs à forte volatilité, mais, limités par la taille globale des fonds, dès que le marché devient baissier, ils doivent vendre encore plus de BTC/ETH et de stablecoins pour maintenir le levier sur les altcoins ;
3. Les institutions peuvent naturellement supporter de plus grandes pertes, les particuliers vendent leurs actifs de valeur aux institutions, et leur maintien du levier renforce la résilience des institutions, forçant les particuliers à vendre encore plus ;
4. La fin du cycle est marquée par l'effondrement du levier. Si les particuliers ne peuvent plus maintenir le levier, le cycle se termine ; si les institutions s'effondrent et provoquent une crise systémique, les particuliers subissent encore les plus grosses pertes, car les actifs de valeur ont déjà été transférés à d'autres institutions ;
5. Pour les institutions, les pertes seront toujours socialisées ; pour les particuliers, le levier est leur propre corde, et ils doivent payer les institutions. Leur seul espoir est de devancer les autres institutions et particuliers, ce qui est aussi difficile que d'aller sur la lune.
La classification et l'évaluation des garanties ne sont qu'une apparence, l'essentiel est de fixer le prix du levier selon les attentes sur les garanties.
Ce processus n'explique pas entièrement pourquoi les altcoins chutent toujours plus, on peut ajouter que les particuliers désirent plus le levier que les émetteurs, c'est-à-dire qu'ils souhaitent que chaque paire d'actifs soit à 125x, mais en phase baissière, le marché devient leur propre contrepartie, tandis que les institutions disposent de stratégies de couverture plus complexes, ce qui retombe aussi sur les particuliers.
En résumé, cryptos, actions et obligations synchronisent levier et volatilité. En adoptant une approche d'ingénierie financière, imaginons un stablecoin hybride partiellement adossé à des obligations américaines et utilisant une neutralité delta : un stablecoin relierait les trois formes, permettant à la volatilité du marché d'activer les mécanismes de couverture, voire de générer plus de profits, c'est-à-dire une hausse synchrone.
ENA/USDe présentent déjà partiellement cette caractéristique. Osons prédire la trajectoire du cycle de désendettement : plus le levier est élevé, plus il attire de TVL et de particuliers, la volatilité atteint un point critique, les équipes protègent d'abord l'ancrage USDe et abandonnent le prix ENA, puis le cours des sociétés DAT chute, les institutions se retirent en priorité, les particuliers finissent par reprendre le flambeau.
Ensuite, un cycle de levier multiple encore plus effrayant apparaîtra : les investisseurs des trésoreries ENA vendront des actions pour maintenir leur valeur dans les sociétés de trésorerie ETH et BTC, mais certaines sociétés ne tiendront pas, explosant lentement, d'abord les petites sociétés DAT, puis les grandes sociétés DAT sur les grandes cryptos, jusqu'à ce que le marché soit en panique, surveillant le moindre mouvement de Strategy.
Dans le modèle cryptos, actions, obligations, le marché américain devient la source ultime de liquidité, et finira aussi par être percé par l'effet de levier. Ce n'est pas alarmiste : la régulation n'a pas empêché la crise LTCM, et maintenant Trump lance sa propre crypto, je ne pense pas que quiconque puisse arrêter l'explosion de la liaison cryptos, actions, obligations.
Les économies mondiales sont connectées sur la blockchain, et exploseront ensemble.
À ce moment-là, tout endroit où subsiste de la liquidité, on-chain ou off-chain, sous n'importe laquelle des six formes, deviendra une fenêtre de sortie. Le plus effrayant, c'est qu'il n'y a pas de Fed on-chain, le fournisseur ultime de liquidité manque, le marché ne pourra que s'effondrer jusqu'à l'entropie maximale.
Tout finit, tout recommence.
Après une longue "période de douleur", les particuliers accumulent peu à peu des BTC/ETH/stablecoins en livrant des repas, offrant aux institutions un nouveau concept de feu de prairie, un nouveau cycle recommence. Après la disparition de la magie financière et l'apurement des dettes, la valeur créée par le travail réel sera toujours nécessaire pour conclure le tout.
Le lecteur remarquera peut-être : pourquoi ne pas parler du cycle des stablecoins ?
Parce que les stablecoins sont eux-mêmes la forme externe du cycle, BTC/or soutiennent les obligations américaines vacillantes, les stablecoins soutiennent le taux d'adoption mondial du dollar. Les stablecoins ne peuvent former un cycle par eux-mêmes, ils doivent être couplés à des actifs sous-jacents pour générer de vrais rendements. Mais ils peuvent contourner les obligations américaines et s'ancrer davantage à BTC/or, rendant ainsi la courbe du levier plus douce.
Conclusion
Des classiques qui m'expliquent, à moi qui explique les classiques.
Le prêt on-chain n'a pas encore été abordé, la fusion DeFi et CeFi est en cours, mais le lien avec les cryptos et actions est limité, DAT en touche un peu, le reste sera complété dans de futurs articles sur le prêt institutionnel et les modèles de crédit.
L'essentiel est d'examiner la structure entre cryptos, actions et obligations, et de voir quels nouveaux types et directions émergeront. Les ETF sont déjà figés, DAT est encore en lutte, les stablecoins s'étendent massivement, les opportunités on-chain et off-chain sont maximales, cryptos et Pre-IPO ont un potentiel infini, mais il est difficile de transformer la finance traditionnelle par compatibilité, sans construire leur propre boucle interne.
Cryptos et Pre-IPO doivent résoudre la question des droits, mais "résoudre par les droits" ne suffit pas, il faut créer un effet économique pour briser la régulation. Se tourner vers la régulation, c'est tomber dans le piège bureaucratique ; l'histoire des stablecoins le montre bien, la stratégie de la périphérie vers le centre est la plus efficace.
L'IPO de sociétés crypto est le processus de rachat et de valorisation de la crypto par la finance traditionnelle, mais cela deviendra de plus en plus banal. Il faut s'introduire en bourse rapidement, une fois le concept épuisé, la valorisation devient quantitative, comme la fintech ou l'industrie manufacturière, l'imagination diminue à mesure que le nombre d'IPO augmente.
La tokenisation des obligations américaines (fonds) est une stratégie à long terme, difficile d'obtenir des profits excessifs, peu liée aux particuliers, et met surtout en avant l'utilisation technique de la blockchain.
Cet article est principalement un cadre macro statique, avec peu de données dynamiques, par exemple la participation de Peter Thiel dans divers DAT et ETF.
Et lors du retrait du levier, baleines et particuliers évoluent en sens inverse : les baleines vendent d'abord les actifs secondaires et gardent les actifs principaux, les particuliers doivent vendre les actifs principaux pour maintenir le levier sur les secondaires. Ainsi, quand Bitcoin monte, les altcoins ne montent pas forcément, mais quand Bitcoin baisse, les altcoins chutent fortement. Tout cela nécessite des données, mais pour l'instant, il ne s'agit que d'un cadre statique pour clarifier la réflexion.
