Tom Leeのインタビュー：ブルマーケットはまだ始まったばかり、Ethereumは来年1万2,000ドルに到達する可能性

ビデオ： Fundstrat

翻訳・編集：Yuliya，PANews

原題：独占インタビュー Tom Lee ：市場は揺れているがブルマーケットはまだ終わっていない、来年1月にはEthereumが12,000ドルに到達する

現在、多くのアナリストが市場に対して慎重あるいは悲観的な見方を示す時代において、BitMine会長でありベテランストラテジストのTom Leeは、まったく異なる強気の声を発しています。Fundstratの今回のインタビューで、Tom Leeは現在のマクロサイクル、AIスーパーサイクル、市場心理の変化、インフレリスク、そして暗号資産の今後の動向について深く掘り下げました。Tom Leeは、市場が「スーパーサイクル」の重要な節目にあると考えており、投資家がマクロシグナル、イールドカーブ、インフレロジック、AI産業サイクルを誤解していることが、システマティックなミスマッチを引き起こしていると指摘しています。彼は米国株の年末の動きを7,000～7,500ポイントと予測するだけでなく、EthereumとBitcoinが力強い反発を迎える可能性も示しています。PANewsは今回の対話をテキストでまとめました。

私たちは誤解された「スーパーサイクル」の中にいる

司会：Tomさん、ようこそ。まず振り返ってみましょう。過去3年間で市場は約80％以上上昇しました。そしてあなたは一貫して強気を貫いてきた数少ない声の一人です。あなたの見解では、2023年から2024年、そして今年にかけて、90％のアナリストやベア派はどこで間違えたのでしょうか？

Tom Lee：取引の80％は本質的にマクロ環境に依存しています。過去3年間、投資家はほとんど自分自身を「マクロトレーダー」だと考えていましたが、彼らは2つの重要なミスを犯しました。

• まず、彼らはイールドカーブの「科学性」を過信しすぎました。イールドカーブが逆転したとき、誰もがそれを景気後退のシグナルだと考えました。しかし、Fundstratで説明したように、今回の逆転はインフレ期待によるものです——短期インフレが高いため、短期名目金利が高くなるべきですが、長期的には低下する、これがカーブ逆転の理由です。

• 次に、私たちの世代は本当のインフレを経験したことがなく、誰もが1970年代の「スタグフレーション」をテンプレートにしていますが、今日の私たちにはあのような持続的インフレを引き起こす厄介な条件はありません。

そのため、人々は構造的にベア派であり、「カーブ逆転＝景気後退、スタグフレーションが来る」と考えています。彼らは企業がインフレやFRBの引き締め政策にリアルタイムで動的にビジネスモデルを調整し、最終的に優れた利益を出していることを完全に見逃しています。株式市場では、時間は偉大な企業の最良の友であり、平凡な企業の最悪の敵です。これはインフレ期でもブルマーケットでも真実です。

司会：あなたは現在の市場環境が2022年と似ていると考えているようですね。当時、ほぼ全員がベア派に転じましたが、今また市場に不安が広がる中、あなたは再び強気の立場を取っています。人々が現在の市場構造について最も誤解している点は何だと思いますか？

Tom Lee：人々が最も理解しにくいのは「スーパーサイクル」だと思います。私たちは2009年に構造的な強気に転じましたが、それは私たちのサイクル研究が長期ブルマーケットの始まりを示していたからです。そして2018年には、将来の2つのスーパーサイクルを特定しました：

• ミレニアル世代（Millennials）：彼らは今、ゴールデンワークエイジに入りつつあり、今後20年にわたる強力な追い風となります。

• 世界的なゴールデンエイジ労働力不足：これは一見地味ですが、まさにこの要素がAI（人工知能）の繁栄の基礎を築きました。

なぜAIブームはインターネットバブルと本質的に異なるのか？

Tom Lee：私たちは今、AIによって牽引される繁栄の中にいます。それが資産価格を押し上げています。これは教科書的なケースです：1991年から1999年には労働力不足があり、テクノロジー株が繁栄しました；1948年から1967年も同様に労働力不足でテクノロジー株が繁栄しました。今、AIの波がこのパターンを再現しています。

しかし問題は、多くの人が高シャープレシオの株をバブルと見なし、Nvidiaのような企業を空売りしようとしていますが、この見方には偏りがあるかもしれません。彼らは、今日のAI産業が90年代のインターネットとはまったく異なることを忘れています。当時のインターネットは「設備投資ブーム」に過ぎませんでしたが、AIは「機能向上」（gain of function）です。

司会：多くの人が現在のAIブームを90年代末のインターネットバブルと比較し、Nvidiaを当時のCiscoになぞらえています。あなたはその時代を直接経験していますが、この2つの本質的な違いは何だと思いますか？

Tom Lee：この比較は面白いですが、根本的な誤りがあります。通信設備投資（Cisco）とGPU（Nvidia）のライフサイクルはまったく異なります。

人々は90年代末、設備投資ブームの中心が通信業界——光ファイバーの敷設だったことを忘れています。当時、新興市場の通信投資はGDP成長と連動し、このブームがアメリカにも波及し、Questなどの企業が鉄道沿いや道路下に光ファイバーを敷設し、Global Crossingは世界中に海底ケーブルを敷設しました。しかし、インターネットの光ファイバー消費速度は敷設速度に全く追いつかず、ピーク時には約99％の光ファイバーが未使用の「ダークファイバー」でした。

一方、今日の状況はまったく逆です。Nvidiaチップの市場需要は非常に旺盛で、現在そのGPUの稼働率はほぼ100％、即時使用され、市場需要を完全に満たしています。Nvidiaチップの供給は需要に全く追いついておらず、生産能力が50％増加しても、すべてのチップはすぐに売り切れます。現在、業界は3つの大きな制約に直面しています：Nvidiaチップの供給、関連するシリコン材料、そしてエネルギー供給です。これらの要素が市場拡大のスピードを制約しています。同時に、AI技術の機能向上速度は予想をはるかに上回り、ハードウェア需要をさらに加速させています。しかし、設備投資はこのトレンドに追いついておらず、業界全体は依然として供給不足の状態です。つまり、AIの設備投資は「イノベーションの進行に遅れている」のです。

年末相場予測と暗号資産のポテンシャル

司会：あなたは何度も、S&P500指数が年末に7,000、あるいは7,500ポイントに達する可能性があると述べています。あなたが注目する年末相場で、どのセクターが最大のサプライズをもたらすと思いますか？

Tom Lee：まず、ここ数週間、市場心理はかなり悲観的になっています。政府閉鎖によって一時的に経済から資金が引き上げられ、財務省も支払いを行わず、流動性が縮小し、株式市場が揺れ動きました。S&P500指数が2～3％下落したり、AI株が5％下落したりすると、人々は非常に慎重になります。私は、強気心理の基盤は非常に脆弱だと考えています。皆が「市場の天井が来た」と感じています。しかし、強調したいのは、皆が天井だと思っているときは、天井は形成されません。インターネットバブルの天井が形成されたのは、当時誰も株価が下がると思っていなかったからです。

次に、過去6ヶ月間、市場は力強いパフォーマンスを見せましたが、人々のポジションは大きく乖離しており、株式への潜在的な需要は非常に大きいです。今年4月、関税問題で多くのエコノミストが景気後退を宣言し、機関投資家もそれに基づいて取引し、実際には大規模なベアマーケットに備えていました。この誤ったポジションは6ヶ月で調整できるものではありません。

今、私たちは年末に入り、80％の機関ファンドマネージャーがベンチマーク指数に劣後しており、これは過去30年で最悪の成績です。彼らには残り10週間しかなく、株を買わざるを得ません。

ですから、年末までにいくつかのことが起こると思います：

• AIトレードが力強く復活：最近はやや揺れていますが、AIの長期的な見通しは何も影響を受けておらず、企業は2026年を見据えた重要な発表を行うと予想されます。

• 金融株と小型株：もしFRBが12月に利下げし、緩和サイクル入りを確認すれば、金融株と小型株にとって非常に有利です。

• 暗号資産：暗号資産はテクノロジー株、金融株、小型株と高い相関性があります。したがって、暗号資産の大規模な反発も期待できると考えています。

司会：暗号資産について言及されましたが、年末までにBitcoinはどのレベルに達すると考えますか？

Tom Lee：Bitcoinについては、人々の期待はやや低下しています。その一因は、価格が横ばいで推移していること、そして一部の初期Bitcoin保有者（OGs）が10万ドルを超えた時点で売却したことです。しかし、依然として大きくアンダーウェイトされている資産クラスです。私は年末までに、Bitcoinが十数万ドルの高値、場合によっては20万ドルに達する可能性があると考えています。

しかし私にとって、より明白なのはEthereumが年末までに大きな上昇を見せる可能性です。「キャシー・ウッド」Cathie Woodも書いているように、ステーブルコインやトークン化されたゴールドがBitcoinへの需要を侵食しています。そして、ステーブルコインやトークン化ゴールドはEthereumのようなスマートコントラクトブロックチェーン上で動作しています。さらに、ウォール街も積極的に参入しており、BlackRockのCEO Larry Finkはすべてをブロックチェーン上でトークン化したいと考えています。これはEthereumの成長期待が高まっていることを意味します。私たちのテクニカルストラテジストMark Newtonは、来年1月までにEthereumの価格が9,000～12,000ドルに達する可能性があると見ています。私はこの予測は妥当だと思います。つまり、Ethereumは今から年末、あるいは来年1月までに価格が2倍以上になる可能性があります。

過大評価されたインフレとコントロール可能な地政学リスク

司会：あなたは恐怖と欲望指数が先週金曜日に21で「極度の恐怖」ゾーンにあり、CMEのFedWatchツールでは12月の利下げ確率が70％に達していると述べました。このようなパフォーマンスプレッシャーが、機関資金をEthereumやBitcoinなどの暗号資産に流入させる要因になると思いますか？

Tom Lee：はい、そうなると思います。過去3年間、S&P500は3年連続で2桁の上昇を記録し、今年は20％を超える可能性もあります。そして2022年末には、ほとんど誰も強気ではありませんでした。当時、富裕層やヘッジファンドは顧客に現金やオルタナティブ資産——プライベートエクイティ、プライベートクレジット、ベンチャーキャピタル——への転換を勧めていましたが、これらの資産クラスはすべてS&Pに圧倒されました。この「ミスマッチ」が機関投資家に跳ね返っています。

したがって、2026年もベアマーケットの年と見るべきではありません。逆に、投資家は再びNvidiaなどの高成長株を追いかけるでしょう。なぜなら、それらの利益は依然として50％以上成長しているからです。

同時に、暗号市場も恩恵を受けるでしょう。市場は一般的にBitcoinの4年サイクルが終わり、調整に入ると考えていますが、この判断はマクロ環境を無視しています。しかし、彼らはFRBがまもなく利下げを開始することを忘れています。私たちの調査では、ISM製造業指数とBitcoin価格の相関性は金融政策よりも高いことが分かっています。ISM指数が60に達するまで、Bitcoinは天井を打ちにくいのです。

現在、暗号資産市場は流動性不足に悩まされており、FRBの量的引き締め（QT）は12月に終了する見込みですが、まだ明確な緩和シグナルは出ておらず、投資家は困惑しています。しかし、これらのマクロ要因が徐々に明確になるにつれて、暗号資産市場はより積極的なパフォーマンスを見せるでしょう。

司会：あなたの見解では、現在市場で最も過大評価されているリスクは何ですか？

Tom Lee：最も過大評価されているリスクは「インフレ再来」だと思います。多くの人が金融緩和やGDP成長がインフレを生むと考えていますが、インフレは非常に神秘的なものです。私たちは長年の金融緩和を経験しましたが、インフレは起きませんでした。今、労働市場は冷え込み、住宅市場も弱含み、インフレの3大ドライバー——住宅、労働コスト、商品——のいずれも上昇していません。あるFRB高官がコアサービスインフレが再加速していると言っていましたが、私たちが確認したところ、これは完全に間違いでした。PCEコアサービスインフレは現在3.2％で、長期平均の3.6％を下回っています。したがって、インフレが強まっているという見方は誤りです。

司会：もし地政学的な突発事象、戦争やサプライチェーン問題で原油価格が急騰した場合、それはあなたがベア派に転じる要因になりますか？

Tom Lee：確かにその可能性はあります。もし原油価格が十分に高騰し、ショックを引き起こす場合です。過去3回のFRB以外による経済ショックはすべて商品価格ショックでした。しかし、石油が家庭にとって大きな負担になるには、価格が非常に高くなる必要があります。ここ数年、経済のエネルギー集約度は実際に低下しています。

ですから、原油価格が200ドル近くにならないと、そうしたショックは起きません。100ドルの原油価格は以前にも近づきましたが、ショックは起きませんでした。実際には原油価格が3倍になる必要があります。今年の夏、アメリカがイランの核施設を爆撃した際、原油価格が200ドルに急騰すると予測する声もありましたが、実際にはほとんど変動しませんでした。

司会：そうですね、地政学リスクが長期的に米国経済や米国株式市場を引きずったことはありません。局所的なショックはありましたが、地政学リスクが原因で米国が本当の景気後退や大規模な株価暴落に陥ったことはありません。

Tom Lee：まったくその通りです。地政学リスクは不安定な経済体を破壊することはできますが、米国では重要なのは「企業の利益が地政学的緊張で崩壊するかどうか」です。もしそうでなければ、地政学リスクをベアマーケット予測の主な理由にすべきではありません。

恐怖と欲望をどう克服するか

司会：もしFRB議長のパウエルが12月に予想外に利下げをしなかった場合、市場はどう反応するでしょうか？

Tom Lee：短期的には、これはネガティブなニュースになるでしょう。しかし、パウエル議長は仕事はよくやっていますが、現政権ではあまり好かれていません。もし12月に利下げしなければ、ホワイトハウスはFRB議長の交代を加速させるかもしれません。一度交代すれば、「影のFRB」が出現し、新しい「影のFRB」が独自の金融政策を構築するでしょう。したがって、ネガティブな影響はそれほど長くは続かないと思います。新議長はFRB内部の様々な声に縛られる必要がなく、金融政策の実行方法が変わる可能性があります。

司会：2022年から現金を持ち続けている友人が多く、今は市場が高すぎるのではと悩んでいますが、もっと上昇を逃すのも怖いと言っています。このようなジレンマに対して、あなたのアドバイスは？

Tom Lee：これはとても良い質問です。多くの人が同じジレンマを抱えています。投資家が株を売るとき、実際には2つの決断が必要です：1つは売却、もう1つはより良い価格で再参入するタイミングです。戦術的に再参入できる自信がなければ、パニック売りは長期的な複利リターンを逃すことになります。投資家は市場の変動でパニック売りを避けるべきです。市場危機は実際には投資機会であり、売却のタイミングではありません。

次に、すでに市場機会を逃した投資家には、「積立投資法」で徐々に市場に戻ることを勧めます。一度に全額を投入するのではなく、12ヶ月またはそれ以上の期間に分けて、毎月一定割合の資金を投入します。そうすれば、市場が下落しても分散購入でコスト優位性を得られます。市場調整を待ってから参入するのはやめるべきです。多くの投資家が同じ考えを持っているため、さらに機会を逃す可能性があります。

司会：個人投資家と機関投資家の役割についてどう考えますか？今回のブルマーケットは主に個人投資家が牽引しているという意見もあります。

Tom Lee：一般的な誤解を正したいのですが、個人投資家は市場で機関投資家に劣っているわけではありません。特に長期投資の視点を持つ個人はそうです。個人投資家の多くは長期視点で株式投資をしており、市場の動きを正しく捉えやすいです。対照的に、機関投資家は短期間で同業他社を上回る必要があるため、市場タイミングに偏りがちで、特定の株の長期的価値を見落とすことがあります。長期視点で市場を運用する人は誰でも「スマートマネー」と見なせますが、そうした投資家は個人投資家に多いです。

司会：PalantirのようにPERが3桁の企業について、多くの人は高すぎると考えています。どのような場合に、3桁のPERが長期投資家にとって合理的だと思いますか？

Tom Lee：私は企業を2つのサークルに分けています。第一のサークルは利益を出していないがPER100倍の企業（大盤外の上場企業4,000社のうち約40％）、これらの多くは悪い投資です。

第二のサークルは、いわゆるN=1の企業です：

1.これらの企業は巨大な長期ストーリーの基礎を築いているため、今は利益が出ていない；

2.または創業者が新しい市場を次々と創造しており、現在の利益フローが将来を反映していない。

TeslaやPalantirがその例です。彼らは非常に高いバリュエーションを享受すべきです。なぜなら、彼らの未来を現在価値に割り引いているからです。もしTeslaにPER10倍しか払わないなら、過去7～8年のチャンスを逃してしまいます。こうした独特で創業者主導の企業を見つけるには、異なる思考が必要です。

経験から得た教訓と最終的なアドバイス

司会：多くの人が、今回の反発はNvidiaなど少数の株に集中しすぎており、これはバブルの大きな兆候だと言っています。あなたはこの見方に同意しますか？

Tom Lee：AIはスケールビジネスです。つまり巨額の資金投入が必要です。あなたや私がガレージでOpenAIと競争できる製品を作ることは不可能です。

スケールビジネスはエネルギーや銀行業のようなものです。世界には主要な石油会社が8社しかありません。もし誰かが「石油は循環ビジネスだ、なぜなら世界で8社しか石油を買っていない」と言ったら、それは馬鹿げていると感じるでしょう。なぜなら、十分な規模がなければ石油を掘削できないからです。AIも同じで、スケールビジネスなのです。これが現在の市場構造に現れています。Nvidiaが何千何万もの小さな会社と取引することを望みますか？私は、成果を出し、財務的にも実現可能な大企業と協力してほしいと思います。だから、現在の集中現象は論理的だと思います。

司会：あなたはこの業界で40年働いていますが、過去2年間の市場で個人的に最も重要な教訓は何でしたか？

Tom Lee：過去2年間は、大衆の「集団的誤読/誤解」が非常に長く続くことを示しました。最初に話したように、多くの人がイールドカーブ逆転で景気後退を確信し、企業データがそれを支持していなくても、自分のアンカリング観念を信じたがります。企業はそのため慎重になり戦略を調整しましたが、利益は依然として優秀でした。多くの場合、人々はデータと自分の見解が矛盾するとき、データより自分を信じてしまいます。

Fundstratが強気を維持できたのは、自分の見解に固執せず、利益にアンカーを置いたからです。そして利益データが最終的にすべてを証明しました。私たちは「永遠のブル派」と呼ばれますが、利益自体が「永遠に上昇」しているのですから、何も言うことはありません。私たちは、株価を最終的に動かす異なるデータセットに従っただけです。

「信念」（conviction）と「頑固」（stubborn）を区別する必要があります。頑固は自分が市場より賢いと思うこと、信念は正しいものに基づいて堅持することです。天才が集まる部屋では、せいぜい平均レベルにしかなれないことを覚えておいてください。

司会：Peter Lynchは「調整を待って失うお金は、調整そのもので失うお金より多い」と言っています。どう思いますか？

Tom Lee：市場にはPeter Lynch、David Tepper、Stan Druckenmillerのような少数の逆張りの達人がいます。彼らは市場心理が低迷しているときに果断な決断を下します。Nvidiaの例では、株価が8ドルまで下がったとき、多くの人が恐怖で買えず、その後株価が10％下がるごとにさらに躊躇しました。Tom Leeは、このような感情的な頑固さは、しっかりした信念の欠如に起因することが多いと考えています。

司会：多くの投資家が市場下落時に見せる感情的な反応、つまりファンダメンタルズに基づかない反応をどう説明しますか？

Tom Lee：これは行動学の問題です。「危機」は「危険」（danger）と「機会」（opportunity）から成り立っています。大多数の人は危機の中で危険しか見ません。市場が下落すると、人々は自分のポートフォリオが直面するリスクや、「ああ、自分は何かを見逃したに違いない。自分が信じていた良いアイデアなら毎日上がるはずだ」と考えます。

しかし実際には、これをチャンスと見るべきです。市場は常にチャンスを与えてくれます。今年2月から4月の関税危機は良い例です。多くの人が極端に走り、景気後退が来る、すべて終わりだと考えましたが、彼らは危険しか見ず、機会を見ていませんでした。

また、感情や政治的バイアスが市場観に大きく影響します。以前の消費者心理調査では、回答者の66％が民主党支持で、彼らは経済に対してよりネガティブに反応していましたが、株式市場はこうした政治的帰属の違いを認識できません。企業や市場自体は政治的見解から独立しています。投資家は感情や政治的バイアスを超越する必要があります。投資における「ファン心理」や自尊心は意思決定のバイアスにつながる可能性があり、例えば投資家は自分が好きな企業に賭けたり、株価が上がると承認欲求を得て、下がると挫折感を覚えます。機械でさえバイアスを完全に排除できません。なぜなら、その設計には人間の特性が反映されているからです。こうした影響により良く対処するためには、投資家はAI分野のNvidiaやPalantirのようなスーパーサイクルや長期トレンドに注目すべきです。株価が短期的に変動しても、その長期的なポテンシャルは変わりません。

司会：最後に、今後12ヶ月の株式市場を一言で表現すると？

Tom Lee：私は「シートベルトを締めてください」と言います。

過去6年間、市場は大きく上昇しましたが、4回のベアマーケットを経験しました。つまり、ほぼ毎年ベアマーケットを経験しており、これはあなたの決意を試します。ですから、来年も状況は変わらないと考えて準備すべきです。2025年には一時的に20％下落しましたが、最終的には年間で20％上昇したことを忘れないでください。このような状況は再び起こる可能性が高いです。

司会：また、2023年以降に市場に参入し、本格的な大きな調整を経験していない初心者にアドバイスはありますか？

Tom Lee：まず、市場が上昇しているときは素晴らしい気分ですが、今後は非常に長い苦しい時期が訪れ、自分自身を疑うことになるでしょう。しかし、まさにその時こそ、最も決意と信念が必要です。なぜなら、安値で投資して得た利益は、高値で取引して得た利益よりはるかに大きいからです。