Czy po gwałtownym spadku ceny bitcoin, górnicy nadal mają się dobrze?

Dopóki przepływy pieniężne pozostają dodatnie, górnicy będą kontynuować wydobycie.

Autor: Prathik Desai

Tłumaczenie: Chopper

Logika finansowa górników bitcoin jest bardzo prosta: polegają oni na stałych przychodach z protokołu, ale muszą zmierzyć się ze zmiennymi kosztami w rzeczywistym świecie. Gdy rynek się waha, to właśnie oni jako pierwsi odczuwają presję na bilansie. Przychody górników pochodzą ze sprzedaży wydobytych bitcoinów, a głównym kosztem operacyjnym jest energia elektryczna niezbędna do zasilania ciężkich komputerów wydobywczych.

W tym tygodniu śledziłem kilka kluczowych danych dotyczących górników bitcoin: wynagrodzenie wypłacane przez sieć, koszty uzyskania tych przychodów, zysk pozostający po odjęciu wydatków gotówkowych oraz ostateczny zysk netto po rozliczeniu księgowym.

Przy obecnej cenie bitcoina poniżej 90 000 dolarów, górnicy znaleźli się w trudnej sytuacji. W ciągu ostatnich dwóch miesięcy siedmiodniowe średnie przychody górników spadły z 60 milionów dolarów o 35% do 40 milionów dolarów.

Pozwól, że szczegółowo rozłożę kluczową logikę.

Mechanizm przychodów bitcoina jest stały i zakodowany w protokole. Nagroda za każdy blok wynosi 3,125 bitcoin, średni czas wydobycia bloku to 10 minut, co daje około 144 bloki dziennie, czyli około 450 bitcoinów wydobywanych każdego dnia w całej sieci. W ciągu 30 dni górnicy na całym świecie wydobywają 13 500 bitcoinów, co przy obecnej cenie około 88 000 dolarów za bitcoin daje łącznie około 1,2 miliarda dolarów. Jednak jeśli rozłożyć te przychody na rekordową moc obliczeniową 1078 EH/s (exahash), ostatecznie każdy TH/s (terahash) generuje dziennie zaledwie 3,6 centa przychodu – to cała podstawa ekonomiczna zabezpieczająca sieć o wartości 1,7 biliona dolarów. (Uwaga: 1 EH/s = 10^18 H/s; 1 TH/s = 10^12 H/s)

Jeśli chodzi o koszty, najważniejszym czynnikiem jest cena energii elektrycznej, która zależy od lokalizacji kopalni i wydajności maszyn.

Jeśli używa się nowoczesnych maszyn klasy S21 (17 dżuli na terahash) i ma się dostęp do taniej energii, górnicy wciąż mogą osiągać zysk gotówkowy. Jednak jeśli korzystają ze starszego sprzętu lub muszą płacić wysokie rachunki za prąd, każdy hash zwiększa koszt. Przy obecnej cenie za hash (na którą wpływają trudność sieci, cena bitcoina, nagroda za blok i opłaty transakcyjne), maszyna S19 przy cenie energii 0,06 dolara za kWh ledwo wychodzi na zero. Jeśli trudność sieci wzrośnie, cena bitcoina nieco spadnie lub koszty energii wzrosną, rentowność jeszcze się pogorszy.

Pozwól, że przeanalizuję to na konkretnych liczbach.

W grudniu 2024 roku CoinShares oszacował, że gotówkowy koszt wydobycia jednego bitcoina przez notowane na giełdzie firmy górnicze w trzecim kwartale 2024 roku wynosi około 55 950 dolarów. Obecnie według szacunków Uniwersytetu Cambridge koszt ten wzrósł do około 58 500 dolarów. Rzeczywiste koszty wydobycia różnią się w zależności od górnika: największa notowana na giełdzie firma górnicza na świecie, Marathon Digital (ticker MARA), w trzecim kwartale 2025 roku ma średni koszt energii na wydobycie jednego bitcoina na poziomie 39 235 dolarów; druga co do wielkości firma, Riot Platforms (ticker RIOT), ma koszt 46 324 dolarów. Mimo że cena bitcoina spadła o 30% od szczytu do 86 000 dolarów, te firmy wciąż generują zysk. Ale to nie cała prawda.

Górnicy muszą również uwzględnić wydatki niegotówkowe, takie jak amortyzacja, utrata wartości i wynagrodzenia w akcjach, co sprawia, że wydobycie jest branżą kapitałochłonną. Po uwzględnieniu tych kosztów całkowity koszt wydobycia jednego bitcoina łatwo przekracza 100 000 dolarów.

Koszty wydobycia czołowych firm górniczych Marathon i Riot

MARA korzysta zarówno z własnych maszyn, jak i urządzeń hostowanych przez strony trzecie. MARA musi płacić za energię, amortyzację i opłaty za hosting. Szacunkowe wyliczenia pokazują, że całkowity koszt wydobycia jednego bitcoina przekracza 110 000 dolarów. Nawet według szacunków CoinShares z grudnia 2024 roku całkowity koszt wydobycia wynosi około 106 000 dolarów.

Na pierwszy rzut oka branża wydobycia bitcoina wydaje się stabilna. Marże gotówkowe są wysokie, istnieje potencjał do osiągania zysków księgowych, a skala operacji pozwala na swobodne pozyskiwanie kapitału. Jednak po głębszej analizie zrozumiesz, dlaczego coraz więcej górników decyduje się na zatrzymanie wydobytych bitcoinów, a nawet na ich dokupowanie na rynku, zamiast natychmiastowej sprzedaży.

Rezerwy bitcoin czołowych firm górniczych

Firmy takie jak MARA mogą pokryć koszty, ponieważ mają działalność pomocniczą i dostęp do rynków kapitałowych. Jednak wiele innych firm górniczych może popaść w straty już przy kolejnym wzroście trudności sieci.

Ogólnie rzecz biorąc, w branży górniczej współistnieją dwa scenariusze progu rentowności:

Pierwszy dotyczy dużych, przemysłowych firm górniczych, które mają wydajne maszyny, tanią energię i lekkie bilanse kapitałowe. Dla nich przepływy pieniężne stają się ujemne dopiero, gdy cena bitcoina spadnie z 86 000 do 50 000 dolarów. Obecnie zysk gotówkowy z wydobycia jednego bitcoina przekracza 40 000 dolarów, ale przy obecnych cenach osiągnięcie zysku księgowego zależy już od konkretnej firmy.

Drugi scenariusz dotyczy pozostałych górników, którzy po uwzględnieniu amortyzacji, utraty wartości i wynagrodzeń w akcjach mają trudności z utrzymaniem rentowności.

Nawet przy ostrożnych szacunkach, gdy całkowity koszt wydobycia jednego bitcoina wynosi od 90 000 do 110 000 dolarów, oznacza to, że wielu górników już przekroczyło ekonomiczny próg rentowności. Mogą kontynuować wydobycie, ponieważ koszty gotówkowe nie zostały jeszcze przekroczone, ale koszty księgowe już tak. To może skłonić więcej górników do zatrzymania bitcoinów zamiast ich sprzedaży teraz.

Dopóki przepływy pieniężne pozostają dodatnie, górnicy będą kontynuować wydobycie. Przy cenie 88 000 dolarów system wydaje się stabilny, ale pod warunkiem, że górnicy nie sprzedają bitcoinów. Jeśli cena bitcoina dalej spadnie lub górnicy zostaną zmuszeni do likwidacji swoich pozycji, zbliżą się do progu rentowności.

Dlatego, choć gwałtowne spadki cen nadal będą wpływać na inwestorów detalicznych i traderów, obecnie raczej nie zaszkodzą górnikom. Jednak jeśli dostęp górników do finansowania zostanie ograniczony, sytuacja może się pogorszyć – wtedy koło zamachowe wzrostu się zatrzyma, a górnicy będą musieli zwiększyć inwestycje w działalność pomocniczą, aby utrzymać operacje.