Glassnode: Bitcoin słabo się waha, czy nadchodzi duża zmienność?

Oryginalny tytuł: Anchored, But Under Strain

Oryginalni autorzy: Chris Beamish, CryptoVizArt, Antoine Colpaert, Glassnode

Oryginalne tłumaczenie: AididiaoJP, Foresigt News

Bitcoin wciąż utknął w kruchym przedziale, niezrealizowane straty rosną, długoterminowi posiadacze sprzedają, a popyt pozostaje słaby. ETF-y i płynność nadal są niskie, rynek futures jest słaby, a traderzy opcji wyceniają krótkoterminową zmienność. Rynek pozostaje obecnie stabilny, ale brakuje zaufania.

Streszczenie

Bitcoin pozostaje w strukturalnie kruchym przedziale, pod presją rosnących niezrealizowanych strat, wysokich zrealizowanych strat oraz masowych realizacji zysków przez długoterminowych posiadaczy. Niemniej jednak, popyt utrzymuje cenę powyżej rzeczywistej wartości rynkowej.

Rynkowi nie udało się odzyskać kluczowych progów, w szczególności kosztu bazowego krótkoterminowych posiadaczy, co odzwierciedla ciągłą presję sprzedażową ze strony niedawnych kupujących na szczycie oraz doświadczonych posiadaczy. Jeśli pojawią się oznaki wyczerpania sprzedających, ponowne testowanie tych poziomów w krótkim terminie jest możliwe.

Wskaźniki poza łańcuchem pozostają słabe. Przepływy do ETF-ów są ujemne, płynność spot jest niska, a pozycje futures pokazują brak zaufania spekulacyjnego, przez co cena jest bardziej wrażliwa na makroekonomiczne katalizatory.

Rynek opcji wykazuje defensywne ustawienie, traderzy kupują krótkoterminową zmienność implikowaną (IV) i stale wykazują zapotrzebowanie na ochronę przed spadkami. Krzywa zmienności sygnalizuje ostrożność w krótkim terminie, ale sentyment na dłuższych terminach jest bardziej zrównoważony.

Wraz z posiedzeniem FOMC jako ostatnim głównym katalizatorem tego roku, oczekuje się, że zmienność implikowana będzie stopniowo spadać pod koniec grudnia. Kierunek rynku zależy od tego, czy płynność się poprawi i czy sprzedający się wycofają, czy też obecna, napędzana czasem presja spadkowa będzie się utrzymywać.

Wgląd on-chain

Bitcoin wchodzi w ten tydzień ograniczony przez strukturalnie kruchy przedział, z górną granicą wyznaczoną przez koszt bazowy krótkoterminowych posiadaczy (102,700 USD), a dolną przez rzeczywistą wartość rynkową (81,300 USD). W zeszłym tygodniu podkreślaliśmy osłabienie warunków on-chain, słaby popyt oraz ostrożny krajobraz instrumentów pochodnych, co razem przypominało układ rynku z początku 2022 roku.

Mimo że cena ledwo utrzymuje się powyżej rzeczywistej wartości rynkowej, niezrealizowane straty nadal rosną, zrealizowane straty wzrastają, a wydatki inwestorów długoterminowych pozostają wysokie. Kluczowym poziomem do odzyskania jest 0,75 percentyl kosztu bazowego (95,000 USD), a następnie koszt bazowy krótkoterminowych posiadaczy. Do tego czasu, o ile nie pojawi się nowy makroekonomiczny szok, rzeczywista wartość rynkowa pozostaje najbardziej prawdopodobnym obszarem formowania się dna.

Czas nie sprzyja bykom

Rynek pozostaje w umiarkowanie niedźwiedziej fazie, co odzwierciedla napięcie pomiędzy umiarkowanymi napływami kapitału a ciągłą presją sprzedażową ze strony kupujących na szczycie. W miarę jak rynek oscyluje w słabym, ale ograniczonym przedziale, czas staje się negatywnym czynnikiem, utrudniając inwestorom znoszenie niezrealizowanych strat i zwiększając prawdopodobieństwo realizacji strat.

Względne niezrealizowane straty (30-dniowa prosta średnia krocząca) wzrosły do 4,4%, podczas gdy przez prawie dwa lata utrzymywały się poniżej 2%, co oznacza przejście rynku z fazy euforii do okresu zwiększonej presji i niepewności. Ta niepewność obecnie definiuje ten przedział cenowy, a jej rozwiązanie wymaga nowej fali płynności i popytu, aby odbudować zaufanie.

Wzrost strat

Ta presja napędzana czasem jest jeszcze bardziej widoczna w zachowaniach wydatkowych. Mimo że bitcoin odbił się z dołka z 22 listopada do około 92,700 USD (UTC+8), 30-dniowa prosta średnia krocząca zrealizowanych strat (po korekcie o podmioty) nadal rośnie, osiągając 555 milionów USD dziennie – najwyższy poziom od upadku FTX.

Tak wysoki poziom zrealizowanych strat podczas umiarkowanego odbicia cen odzwierciedla narastającą frustrację kupujących na szczycie, którzy decydują się poddać podczas wzrostów, zamiast utrzymać pozycje przez okres odbicia.

Przeszkody dla odwrócenia trendu

Wzrost zrealizowanych strat dodatkowo hamuje odbicie, zwłaszcza gdy towarzyszy mu gwałtowny wzrost zysków realizowanych przez doświadczonych inwestorów. Podczas ostatniego odbicia, zrealizowane zyski posiadaczy powyżej 1 roku (30-dniowa prosta średnia krocząca) przekroczyły 1 miliard USD dziennie, a na nowym historycznym szczycie sięgnęły ponad 1,3 miliarda USD (UTC+8). Te dwie siły – kapitulacja kupujących na szczycie i masowa realizacja zysków przez długoterminowych posiadaczy – wyjaśniają, dlaczego rynek wciąż walczy o odzyskanie kosztu bazowego krótkoterminowych posiadaczy.

Jednak pomimo tak dużej presji sprzedażowej, cena ustabilizowała się, a nawet nieznacznie wzrosła powyżej rzeczywistej wartości rynkowej, co sugeruje, że trwały i cierpliwy popyt absorbuje podaż. Jeśli w krótkim terminie pojawią się oznaki wyczerpania sprzedających, ta potencjalna presja zakupowa może doprowadzić do ponownego testowania poziomu 0,75 percentyla (około 95,000 USD), a nawet kosztu bazowego krótkoterminowych posiadaczy.

Wgląd off-chain

Dylemat ETF

Przechodząc na rynek spot, amerykańskie ETF-y bitcoinowe miały kolejny spokojny tydzień, a trzydniowa średnia netto napływów pozostaje ujemna. To kontynuuje trend ochłodzenia, który rozpoczął się pod koniec listopada, wyraźnie różniąc się od silnych napływów, które wcześniej w tym roku napędzały wzrost cen. Odkupy głównych emitentów pozostają stabilne, podkreślając bardziej defensywne podejście instytucjonalnych alokatorów w obliczu niestabilnego szerszego otoczenia rynkowego.

W rezultacie bufor popytowy na rynku spot się zmniejszył, ograniczając natychmiastowe wsparcie kupujących i czyniąc cenę bardziej podatną na makroekonomiczne katalizatory i szoki zmienności.

Płynność nadal niska

Równolegle ze słabymi przepływami do ETF-ów, względny wolumen spot bitcoina pozostaje blisko dolnej granicy swojego 30-dniowego przedziału. Aktywność handlowa od listopada do grudnia nadal słabnie, odzwierciedlając spadek cen i zaangażowania uczestników rynku. Kurczenie się wolumenu odzwierciedla bardziej defensywne nastawienie rynku jako całości, a przepływy płynnościowe zdolne do absorpcji zmienności lub utrzymania ruchów kierunkowych są ograniczone.

W miarę jak rynek spot się uspokaja, uwaga skupia się teraz na nadchodzącym posiedzeniu FOMC, które – w zależności od tonu polityki – może stać się katalizatorem ponownego ożywienia aktywności rynkowej.

Rynek futures w stagnacji

Kontynuując temat niskiego zaangażowania rynkowego, rynek futures również wykazuje ograniczone zainteresowanie dźwignią, a otwarte pozycje nie odbudowały się znacząco, a stopy finansowania pozostają blisko poziomów neutralnych. Te dynamiki podkreślają środowisko instrumentów pochodnych zdefiniowane przez ostrożność, a nie zaufanie.

Na rynku kontraktów perpetual, stopy finansowania w tym tygodniu oscylowały wokół zera lub były lekko ujemne, co podkreśla ciągłe wycofywanie się spekulacyjnych pozycji długich. Traderzy utrzymują zrównoważoną lub defensywną postawę, prawie nie wywierając presji kierunkowej za pomocą dźwigni.

Przy niskiej aktywności instrumentów pochodnych, odkrywanie cen jest bardziej zależne od przepływów spot i makroekonomicznych katalizatorów niż od spekulacyjnej ekspansji.

Krótkoterminowa zmienność implikowana rośnie

Przechodząc na rynek opcji, spokojna aktywność spot bitcoina kontrastuje z nagłym wzrostem krótkoterminowej zmienności implikowanej, gdy traderzy przygotowują się na większe ruchy cen. Interpolowana zmienność implikowana (szacowana na podstawie stałej delty, a nie notowanych cen wykonania) wyraźniej pokazuje strukturę wyceny ryzyka w różnych terminach.

Na opcjach call 20-delta, IV na jeden tydzień wzrosła o około 10 punktów procentowych w stosunku do zeszłego tygodnia, podczas gdy dłuższe terminy pozostały względnie stabilne. Podobny wzorzec obserwuje się na opcjach put 20-delta – krótkoterminowa IV na spadki rośnie, a dłuższe terminy pozostają spokojne.

Ogólnie rzecz biorąc, traderzy akumulują zmienność tam, gdzie spodziewają się presji, preferując posiadanie wypukłości zamiast sprzedawania przed posiedzeniem FOMC 10 grudnia.

Popyt na ochronę przed spadkami powraca

Wraz ze wzrostem krótkoterminowej zmienności, ochrona przed spadkami ponownie zyskuje premię. 25-delta skew, mierzący względny koszt opcji put względem call o tej samej delcie, na jeden tydzień wzrósł do około 11%, wskazując na wyraźny wzrost zapotrzebowania na krótkoterminowe ubezpieczenie przed spadkami przed posiedzeniem FOMC.

Skew pozostaje ściśle skupiony na wszystkich terminach, w zakresie od 10,3% do 13,6%. To spłaszczenie sugeruje, że preferencja dla ochrony put dotyczy całej krzywej, odzwierciedlając jednolity defensywny sentyment, a nie odosobnioną presję tylko na krótkim końcu.

Akumulacja zmienności

Podsumowując sytuację na rynku opcji, tygodniowe dane o przepływach kapitału wzmacniają wyraźny wzorzec: traderzy kupują zmienność, a nie ją sprzedają. Opłaty za kupowane opcje dominują w całkowitych nominalnych przepływach, z lekką przewagą opcji put. Nie odzwierciedla to kierunkowego nastawienia, lecz stan akumulacji zmienności. Gdy traderzy kupują opcje po obu stronach, sygnalizuje to działania hedgingowe i poszukiwanie wypukłości, a nie spekulację opartą na emocjach.

W połączeniu z rosnącą zmiennością implikowaną i skosem w kierunku spadków, sytuacja przepływów sugeruje, że uczestnicy rynku przygotowują się na wydarzenia zmiennościowe z przewagą na spadki.

Po FOMC

Patrząc w przyszłość, zmienność implikowana już zaczęła słabnąć, a historycznie, gdy ostatnie główne wydarzenie makroekonomiczne roku minie, IV zwykle dalej się kompresuje. Wraz z posiedzeniem FOMC 10 grudnia jako ostatnim znaczącym katalizatorem, rynek przygotowuje się do przejścia w środowisko niskiej płynności i powrotu do średniej.

Po ogłoszeniu sprzedający zwykle wracają na rynek, przyspieszając spadek IV przed końcem roku. Jeśli nie pojawi się jastrzębi niespodzianka lub znacząca zmiana wytycznych, ścieżka najmniejszego oporu prowadzi do niższej zmienności implikowanej i bardziej płaskiej krzywej zmienności, utrzymując się do końca grudnia.

Wnioski

Bitcoin nadal handluje w strukturalnie kruchym otoczeniu, a rosnące niezrealizowane straty, wyższe zrealizowane straty oraz masowe realizacje zysków przez długoterminowych posiadaczy wspólnie kotwiczą ruchy cen. Pomimo ciągłej presji sprzedażowej, popyt pozostaje wystarczająco odporny, by utrzymać cenę powyżej rzeczywistej wartości rynkowej, co sugeruje, że cierpliwi kupujący nadal absorbują podaż. Jeśli pojawią się oznaki wyczerpania sprzedających, w krótkim terminie możliwy jest ruch w kierunku 95,000 USD do kosztu bazowego krótkoterminowych posiadaczy.

Sytuacja off-chain odzwierciedla tę ostrożną postawę. Przepływy do ETF-ów pozostają ujemne, płynność spot jest niska, a rynek futures pozbawiony spekulacyjnego zaangażowania. Rynek opcji wzmacnia defensywną postawę, traderzy akumulują zmienność, kupują krótkoterminową ochronę przed spadkami i przygotowują się na nadchodzące wydarzenia zmiennościowe przed posiedzeniem FOMC.

Ogólnie rzecz biorąc, struktura rynku sugeruje, że jest to słaby, ale stabilny przedział, wspierany przez cierpliwy popyt, ale ograniczany przez ciągłą presję sprzedażową. Krótkoterminowa ścieżka zależy od tego, czy płynność się poprawi i czy sprzedający się wycofają, podczas gdy długoterminowe perspektywy zależą od tego, czy rynek odzyska kluczowe progi kosztów bazowych i wyjdzie z tego napędzanego czasem, obciążonego psychologicznie etapu.