Uma em cada quatro empresas públicas com tesouraria em bitcoin agora está sendo negociada abaixo do valor de suas participações em BTC, diz K33

O boom dos tesouros de bitcoin está perdendo força, com uma em cada quatro empresas públicas de tesouro de BTC agora sendo negociada com valor de mercado abaixo do valor do bitcoin que possuem, de acordo com a K33.

Emitir novas ações com uma relação entre valor de mercado e valor patrimonial líquido (market-to-net-asset-value) abaixo de um é dilutivo, limitando a capacidade de alguns compradores corporativos de levantar mais capital para continuar aumentando seus tesouros. "Quando as empresas são negociadas abaixo do NAV, a emissão de ações se torna dilutiva porque concede mais participação (por meio de ações subvalorizadas) do que o valor recebido em troca (BTC)", explicou Vetle Lunde, chefe de pesquisa da K33, em um novo relatório.

A queda mais acentuada veio da NAKA — o veículo de fusão KindlyMD e Nakamoto Holdings — que perdeu 96% de seu valor de mercado desde o pico e viu seu múltiplo mNAV colapsar de 75 para apenas 0,7. Segundo dados do Bitcoin Treasuries, Twenty One apoiada pela Tether, Semler Scientific e The Smarter Web Company também estão entre aquelas com mNAV atualmente inferior a 1.

De forma mais ampla, o múltiplo médio de mNAV entre as empresas de tesouro listadas ainda está em 2,8, abaixo dos 3,76 de abril, mas a distribuição é desigual. Empresas menores estão cada vez mais abaixo da linha d'água, embora os maiores players ainda mantenham prêmios significativos, observou Lunde.

Aquisições corporativas de bitcoin diminuem

A Strategy (MSTR) de Michael Saylor, o peso-pesado do setor e pioneira do manual de tesouro de bitcoin, viu seu prêmio cair para 1,26 — o menor desde março de 2024. Isso deixa a Strategy com menor margem para acessar os mercados de ações para novas compras de BTC, refletido em suas aquisições semanais mais baixas recentemente. "Isso reduz substancialmente a capacidade da Strategy de comprar BTC e aponta para uma demanda de compra materialmente menor de um dos mais importantes absorvedores de oferta do último ano", disse Lunde.

A desaceleração já é visível nos fluxos gerais. As empresas de tesouro de bitcoin compraram uma média de 1.428 BTC por dia em setembro até agora, o ritmo mais baixo desde maio e um sinal de que o "chilique" das empresas de tesouro nos mercados de ações está afetando a demanda à vista, destacou o analista, acrescentando que os prêmios em queda são racionais. "Empresas de tesouro atuando como veículos de acumulação pura não deveriam ser negociadas com prêmio em relação ao seu balanço devido aos maiores custos provenientes de taxas de consultoria, incentivos internos e estruturas de capital complexas", disse ele. "Exceções existem quando a empresa pode experimentar ganhos operacionais em outros segmentos de negócios a partir de um forte balanço de BTC."

O quadro mais amplo é que, com as participações públicas de tesouro agora ultrapassando 1 milhão de BTC, o mercado pode estar voltando para impulsos de demanda mais orgânicos — de ETFs e investidores de varejo — em vez de depender dos tesouros corporativos para definir o lance marginal, sugeriu Lunde.

CME volta a prêmios modestos

Enquanto isso, os futuros de bitcoin da CME voltaram a ser negociados com prêmios modestos em relação aos perpétuos offshore, revertendo os descontos que frequentemente aparecem em topos de mercado superaquecidos, segundo o relatório.

Historicamente, os descontos da CME coincidem com picos locais, enquanto os perpétuos offshore — fortemente influenciados por alavancagem — tendem a mostrar prêmios excessivos quando o posicionamento especulativo aumenta. O estado atual sugere um equilíbrio mais saudável, com fluxos institucionais ancorando a CME mais próxima dos preços à vista, disse Lunde.

No entanto, as taxas de financiamento permanecem acima da média anual, em quase 6% na última semana, em comparação com uma média de 5,4% no ano. Isso, combinado com o interesse em aberto dos perpétuos bem acima dos máximos pré-agosto, aponta para um viés comprado persistente entre os players alavancados. Lunde alertou que isso ainda pode culminar em um forte "short squeeze" de posições compradas superlotadas, mas, por enquanto, o equilíbrio entre os prêmios da CME e as taxas de financiamento reflete um mercado menos esticado do que quando o bitcoin foi negociado acima de $115.000.