Tether: самая крупная, но самая уязвимая опора криптомира

Автор: Clow

Производство: Plain Blockchain

Оригинальное название: 184 миллиардов долларов Tether балансируют на канате

Tether (USDT) с рыночной капитализацией 184 миллиардов долларов является основой ликвидности крипторынка, а его суточный объем торгов часто превышает совокупный объем Bitcoin и Ethereum. Но эта цифровая долларовая империя сталкивается с беспрецедентным тройным кризисом.

В четвертом квартале 2025 года S&P понизило его рейтинг до самого низкого уровня — «слабый»; основатель BitMEX Arthur Hayes предупредил, что падение позиций в золоте и Bitcoin на 30% приведет к банкротству; ООН и потребительские организации обвиняют USDT в том, что он стал основным инструментом мошенничества, отмывания денег и для санкционированных лиц в Юго-Восточной Азии.

Является ли Tether неприступной крепостью или гигантом на глиняных ногах?

01. S&P выносит смертный приговор

В ноябре 2025 года S&P понизило рейтинг Tether с «4 (ограниченный)» до «5 (слабый)» — минимальная оценка в рейтинговой системе.

Для институциональных инвесторов, находящихся под строгими требованиями комплаенса, владение активами с рейтингом «слабый» — это самоубийство на совете директоров.

Причина S&P проста: Tether агрессивно увеличивает долю высокорискованных активов.

Данные не лгут. Согласно отчету за третий квартал 2025 года, доля высокорискованных активов выросла с 17% до 24%. На каждые 100 долларов USDT приходится 24 доллара, вложенных в Bitcoin, золото, загадочные кредиты и «прочие инвестиции»:

• Bitcoin: 9,85 миллиарда долларов

• Золото и другие драгоценные металлы: 12,9 миллиарда долларов

• Обеспеченные кредиты: 14,6 миллиарда долларов

• Прочие инвестиции: 3,9 миллиарда долларов

Ключевой показатель: собственный капитал Tether составляет около 6,8 миллиарда долларов, а позиция в Bitcoin превышает эту сумму.

«Если цена Bitcoin резко упадет, а также обесценятся другие высокорискованные активы, уровень покрытия резервов Tether опустится ниже 100%», — прямо пишет S&P.

Для сравнения: Circle (USDC) получил рейтинг «сильный», потому что почти полностью обеспечен казначейскими облигациями США и банковскими депозитами.

Tether же больше похож на агрессивный макро-хедж-фонд: зарабатывает на процентах по гособлигациям США, а прибыль инвестирует в Bitcoin и золото, делая ставку на долгосрочное обесценение доллара.

Генеральный директор Tether Paolo Ardoino жестко ответил: «Мы с гордостью принимаем ваше презрение (We wear your loathing with pride)».

У него есть основания: у Tether более 100 миллиардов долларов в казначейских облигациях США, годовая доходность 4-5%, что приносит десятки миллиардов долларов в год. Какой традиционный банк не работает с высоким кредитным плечом? По крайней мере, у Tether полное резервное обеспечение.

Но рынок не меняет правила из-за жестких заявлений. Понижение рейтинга S&P уже поставило большой крест в списке комплаенса институциональных инвесторов.

02. Апокалиптический сценарий трейдера

Arthur Hayes провел расчет для Tether — простой до жестокости.

Логика основана на формуле из начальной школы: собственный капитал = общие активы – общие обязательства

Согласно отчету Tether за третий квартал 2025 года, опубликованному аудиторской компанией BDO:

• Общие активы: 181,2 миллиарда долларов

• Общие обязательства: 174,4 миллиарда долларов

• Капитальный буфер: 6,8 миллиарда долларов

Hayes обратил внимание на «опасные» активы: 22,8 миллиарда долларов в Bitcoin и золоте.

Стресс-тест: если они одновременно упадут на 30%, Tether потеряет 22,8 млрд × 30% = 6,84 миллиарда долларов — ровно весь собственный капитал.

30% — это не экстремальное предположение. 12 марта 2020 года Bitcoin упал на 40%, в 2022 году во время краха LUNA — на 35%. Для крипторынка это вполне реальный сценарий.

Но ответ последовал быстро.

Бывший аналитик Citi Joseph Ayoub отметил, что Hayes упустил главное: у Tether есть печатный станок.

135 миллиардов долларов в казначейских облигациях США под 4% годовых — это 450 миллионов долларов пассивного дохода в месяц. Даже если на бумаге убыток составит 6,8 миллиарда, за 15 месяцев его можно покрыть. Главное — не столкнуться с массовым выводом средств.

Еще важнее: у Tether 140 миллиардов долларов ликвидных активов. Даже если потребуется выкупить 50 миллиардов (значительно больше, чем при крахе FTX), можно продать гособлигации, не распродавая Bitcoin по низкой цене.

Пока рынок не обрушится одновременно с массовым выводом средств, Tether выдержит.

Но кризисы часто приходят вместе. Так рухнул Lehman Brothers в 2008 году: обвал рынка + исчерпание ликвидности + отказ контрагентов сотрудничать.

Tether уже не «стейблкоин», а макро-хедж-фонд с кредитным плечом.

03. Первородный грех инструмента?

В 2025 году информационная война против Tether достигла нового пика.

Потребительские организации атакуют на Times Square и по всей американской телеcети, обвиняя Tether в том, что он «валюта по выбору преступников». Доклад UNODC ООН раскрывает роль USDT в преступлениях Юго-Восточной Азии.

Согласно исследованию Elliptic, связанные с платформой «Huiwang Guarantee» в Камбодже кошельки обработали транзакции на сумму более 11 миллиардов долларов, причем большая часть — в USDT. Этот «Amazon преступного мира» предлагает услуги по отмыванию денег, поддельным паспортам, украденным аккаунтам и т.д.

Данные реальны, случаи существуют. Но справедливы ли эти обвинения?

С другой стороны, наличные доллары также являются валютой номер один для преступных сетей по всему миру. Мексиканские наркобароны, колумбийские картели, ближневосточные террористические организации — кто из них не использует доллары? Но никто не обвиняет доллар в том, что он «инструмент преступления».

Потому что все понимают: инструмент сам по себе нейтрален, все зависит от пользователя.

Кухонный нож может резать овощи, а может ранить человека, но никто не запрещает всем пользоваться ножами.

USDT также обслуживает миллионы легальных пользователей:

• Инструмент хеджирования: в странах с высокой инфляцией, таких как Аргентина и Турция, граждане используют USDT для защиты своих сбережений от обесценения национальной валюты;

• Трансграничные платежи: миллионы фрилансеров и международных продавцов используют USDT для дешевых переводов;

• Рыночная инфраструктура: поддержка ежедневных торгов десятков миллионов инвесторов по всему миру.

Еще ироничнее, что USDT фактически выступает «цифровым послом доллара», помогая расширять влияние доллара по всему миру.

С каждым новым USDT спрос на долларовые активы увеличивается на 1 доллар. Tether держит более 100 миллиардов долларов в казначейских облигациях США — это сопоставимо с резервами средних государств. В определенном смысле, Tether — это продолжение долларовой гегемонии в цифровом мире.

Tether прекрасно осознает свое положение, активно сотрудничает с правоохранительными органами, самостоятельно замораживает подозрительные кошельки, вместе с TRM Labs создает «T3 отдел по борьбе с финансовыми преступлениями», сотрудничает с FBI, DOJ для привлечения преступников к ответственности.

С этой точки зрения усилия Tether заслуживают признания, а не только критики.

Настоящая проблема не в инструменте USDT, а в том, как создать эффективное регулирование, не убивая инновации? Как найти баланс между борьбой с преступностью и защитой легальных пользователей?

04. Дилемма Вашингтона

Для правительства США Tether — сложный субъект.

С одной стороны, USDT используется для обхода санкций и отмывания денег, что затрагивает вопросы национальной безопасности.

С другой стороны, USDT расширяет влияние доллара по всему миру. В регионах, куда не доходит традиционная банковская система США — от Латинской Америки до Африки, от Юго-Восточной Азии до Ближнего Востока — USDT становится «цифровым агентом» доллара.

Запретить Tether — значит отдать спрос на доллар в этих регионах конкурентам.

Это дилемма.

Стратегия Tether ясна: с одной стороны, активно сотрудничать с правоохранительными органами, доказывая, что они «союзники»; с другой — искать геополитическую защиту, инвестируя в Сальвадор и тесно связываясь со страной, где Bitcoin признан законным платежным средством.

Но окончательный контроль над долларовой клиринг-системой находится в Вашингтоне. Если Министерство финансов OFAC внесет Tether в санкционный список, любая организация, взаимодействующая с USDT, столкнется с вторичными санкциями.

Еще тоньше ситуация с более чем 100 миллиардами долларов в казначейских облигациях США, которые хранятся у брокера Wall Street Cantor Fitzgerald. Если правительство прикажет заморозить их, «избыточные резервы» в одночасье станут недоступными.

Ирония в том, что чем больше Tether держит гособлигаций США, тем сильнее его зависимость от американского регулирования. Он думает, что покупает «безопасные активы», а на деле отдает свою судьбу в руки Вашингтона.

05. Резюме

В 2025 году Tether балансирует на канате.

С финансовой точки зрения Tether пока не является неплатежеспособным. Понижение рейтинга S&P и сценарий Hayes указывают на потенциальные риски — структура активов действительно уязвима, а риск-экспозиция растет. Но если не случится «идеального шторма» — обвала рынка и массового вывода средств — огромные процентные доходы и ликвидные резервы позволят пережить цикл.

Истинная неопределенность — в позиции Вашингтона.

USDT как инструмент сам по себе нейтрален, как доллар, золото или AI: его можно использовать легально, а можно — злоупотреблять. Важно не запрещать инструмент, а регулировать пользователей.

Усилия Tether — заморозка преступных счетов, сотрудничество с правоохранительными органами, создание системы комплаенса — заслуживают признания. Но в геополитической борьбе рациональность часто уступает место политическим интересам.

Для обычных инвесторов владение USDT — это не то же самое, что держать наличные доллары. Это скорее «высокодоходная облигация» с рисками волатильности Bitcoin, кредитными и геополитическими рисками. Вы получаете удобство ликвидности и глобальную доступность, но должны быть готовы к регуляторным потрясениям.

Понижение рейтинга S&P и предупреждение Hayes — это не призыв немедленно продавать, а напоминание: риск-премия изменилась.

USDT по-прежнему является незаменимой инфраструктурой крипторынка и приносит пользу миллионам пользователей по всему миру. Но его судьба зависит не только от финансовых отчетов, но и от того, на какую чашу весов в Вашингтоне склонится политическое решение.

Потому что эта цифровая долларовая империя с рыночной капитализацией 184 миллиарда долларов балансирует на канате.

Одного порыва ветра может быть достаточно, чтобы она рухнула.