Kim savdo oqimini nazorat qilsa, u stablecoin daromadiga egalik qiladi? USDH auktsioni yangi tartibni boshlab berdi

@HyperliquidX ning $USDH barqaror tokeni bo‘yicha bo‘lib o‘tgan shov-shuvli tender voqeasi haqida gaplashamiz.

Tashqaridan qaraganda bu Frax, Sky, Native Market va boshqa bir nechta emitentlarning manfaatlari uchun kurashdek ko‘rinadi, aslida esa bu barqaror tokenlar pul chiqarish huquqining “ochiq auksioni” bo‘lib, barqaror tokenlar bozoridagi o‘yin qoidalarini o‘zgartiradi.

Men @0xMert_ ning fikrlari asosida bir nechta nuqtalarni baham ko‘raman:

1) USDH token chiqarish huquqi uchun kurash, markazlashmagan ilovalarning o‘zining mahalliy barqaror tokeniga bo‘lgan ehtiyoji va barqaror tokenlar uchun yagona likvidlik zarurati o‘rtasida asosiy ziddiyat borligini ko‘rsatdi.

Soddaroq qilib aytganda, har bir asosiy protokol o‘zining “pul chiqarish huquqiga” ega bo‘lishga harakat qiladi, lekin bu likvidlikning bo‘linib ketishiga olib keladi.

Bu muammoni hal qilish uchun Mert ikki xil yechimni taklif qildi:

1. Ekotizimdagi barqaror tokenlarni “moslashtirish”, ya’ni hamma bir barqaror tokenni birgalikda ishlatib, daromadni ulushga ko‘ra bo‘lishadi. Muammo shundaki, hozirgi USDC yoki USDT eng kuchli konsensusga ega barqaror tokenlar bo‘lsa, ular daromadning katta qismini DApps ga bo‘lishishga rozi bo‘ladimi?

2. Barqaror tokenlar likvidligini birlashtirish (M0 modeli), Crypto Native fikrlash tarzida yagona likvidlik qatlamini qurish, masalan, Ethereumni interoperatsion qatlam sifatida ishlatib, turli mahalliy barqaror tokenlarni muammosiz almashtirish. Lekin, likvidlik qatlamining ishlash xarajatini kim ko‘taradi, turli barqaror tokenlarning arxitekturaviy bog‘liqligini kim kafolatlaydi, ayrim tokenlarning bog‘liqlikdan chiqib ketishi natijasida yuzaga keladigan tizimli xatarlarni qanday bartaraf etish mumkin?

Bu ikki yechim mantiqan to‘g‘ri ko‘rinsa-da, ular faqat likvidlikning bo‘linib ketishi muammosini hal qilishi mumkin, chunki har bir emitentning manfaatlari hisobga olinganda, mantiq izchil bo‘lmay qoladi.

Circle har yili 5.5% davlat obligatsiyalari daromadidan o‘nlab milliard dollarlarni osonlik bilan topadi, nega ular bu daromadni Hyperliquid kabi protokollar bilan bo‘lishishi kerak? Boshqacha aytganda, agar Hyperliquid an’anaviy emitentlarning barqaror tokenidan mustaqil bo‘lish huquqiga ega bo‘lsa, Circle va boshqa emitentlarning “oson yutish” modeli ham xavf ostida qoladi.

USDH tender voqeasini an’anaviy barqaror token emitentlari “hegemoniyasiga” qarshi namoyish sifatida ko‘rish mumkin. Mening fikrimcha, isyon muvaffaqiyatli yoki muvaffaqiyatsiz bo‘lishi muhim emas, muhim narsa — isyon boshlanishining o‘zi.

2) Nega shunday deyman? Chunki barqaror tokenlar daromad huquqi oxir-oqibat qiymat yaratuvchining qo‘liga qaytadi.

An’anaviy barqaror token chiqarish modelida, Circle va Tether asosan vositachilik qiladi: foydalanuvchilar mablag‘ kiritadi, ular esa bu mablag‘larni davlat obligatsiyalarini sotib olish yoki Coinbase ga qo‘yib, doimiy kredit foizidan daromad olish uchun ishlatadi, lekin asosiy foyda o‘zlarida qoladi.

Ko‘rinib turibdiki, USDH voqeasi ularga bu mantiqda xato borligini ko‘rsatmoqda: haqiqiy qiymat yaratuvchi — bu tranzaksiyalarni qayta ishlovchi protokollar, oddiygina zaxira aktivlarni ushlab turuvchi emitentlar emas. Hyperliquid nuqtai nazaridan, har kuni 5 milliard dollardan ortiq tranzaksiyani qayta ishlashadi, nega yillik 200 million dollardan ortiq davlat obligatsiyalari daromadini Circle ga berishlari kerak?

O‘tgan davrda barqaror tokenlar muomalasi uchun “xavfsizlik va bog‘liqlikdan chiqmaslik” birinchi ehtiyoj bo‘lgan, shuning uchun Circle kabi ko‘p “muvofiqlik xarajatlari” qilgan emitentlar bu daromadga haqli edi.

Lekin barqaror tokenlar bozori yetuklashgani sari, tartibga solish muhiti aniqroq bo‘lib, bu daromad huquqi qiymat yaratuvchiga o‘tadi.

Shuning uchun, mening fikrimcha, USDH tenderining ahamiyati shundaki, u barqaror tokenlar qiymati va daromadini taqsimlashning yangi qoidalarini belgiladi: kim haqiqiy tranzaksiya ehtiyoji va foydalanuvchi oqimiga ega bo‘lsa, daromad taqsimotida ustunlikka ega bo‘ladi;

3) Unda yakuniy natija — Endgame — nima bo‘ladi: ilova zanjirlari so‘z ustunligini qo‘lga kiritadimi, emitentlar esa “fon xizmat ko‘rsatuvchi”ga aylanadimi?

Mert uchinchi yechimni ham tilga oldi, bu juda qiziqarli: ilova zanjirlari daromad oladi, an’anaviy emitentlarning foydasi esa nolga yaqinlashadi? Buni qanday tushunish mumkin?

Tasavvur qiling, Hyperliquid bir yilda faqat tranzaksiya to‘lovlaridan yuzlab million dollar daromad oladi, zaxira mablag‘larni boshqarishdan olinadigan davlat obligatsiyalari daromadi esa barqaror bo‘lsa-da, “bo‘lishi ham, bo‘lmasligi ham mumkin” bo‘lib qoladi.

Bu, nega Hyperliquid o‘zi token chiqarishni boshqarmasdan, bu huquqni boshqalarga berganini tushuntiradi: bunga hojat yo‘q, o‘zi chiqaradigan bo‘lsa “kredit majburiyati” ortadi, oladigan foyda esa tranzaksiya hajmini oshirishdan olinadigan to‘lovlarga nisbatan kamroq bo‘ladi.

Aslida, qarang, Hyperliquid chiqarish huquqini boshqalarga berganidan so‘ng, tender ishtirokchilarining reaksiyasi ham buni isbotlaydi: Frax barcha daromadning 100% ini Hyperliquid ga HYPE qayta sotib olish uchun qaytarishni va’da qildi; Sky 4.85% daromad va 250 million dollar yillik qayta sotib olishni taklif qildi; Native Markets esa 50/50 bo‘lishni taklif qildi va hokazo;

Aslida, DApps ilovalari va barqaror token emitentlari o‘rtasidagi manfaatlar kurashi, uchinchi tomon emitentlar o‘rtasidagi “ichki raqobat” o‘yiniga aylandi, ayniqsa yangi emitentlar eski emitentlarni qoidalarni o‘zgartirishga majbur qilmoqda.

Yuqoridagilar.

Mertning to‘rtinchi yechimi biroz mavhum eshitiladi, agar shu bosqichga yetilsa, barqaror token emitentlarining brend qiymati butunlay yo‘qolishi yoki chiqarish huquqi to‘liq tartibga soluvchilar qo‘liga o‘tishi, yoki qandaydir markazlashmagan protokolga aylanishi mumkin, hozircha noma’lum. Bu hali uzoq kelajak bo‘lsa kerak.

Xulosa qilib aytganda, bu USDH tenderidagi tartibsiz kurash, eski barqaror token emitentlarining “oson yutish” davrining tugaganini e’lon qilib, barqaror tokenlar daromad huquqini haqiqiy qiymat yaratuvchi “ilovalar”ga qaytarishi bilan juda muhim ahamiyatga ega!

Bu “sotib olish uchun pora berish”mi, tender jarayoni shaffofmi, menimcha, bu GENIUS Act va boshqa tartibga solish rejalarining amalda qo‘llanilishidan oldingi imkoniyat oynasi, shunchaki tomosha qilishning o‘zi yetarli.