Một thị trường được phòng ngừa rủi ro trong nỗi sợ hãi

Trích đoạn

Bitcoin giao dịch dưới các mức cơ sở chi phí quan trọng, báo hiệu sự cạn kiệt nhu cầu và đà tăng suy yếu. Các nhà đầu tư dài hạn đang bán ra khi giá mạnh, trong khi thị trường quyền chọn chuyển sang phòng thủ với nhu cầu mua quyền chọn bán tăng và biến động cao, đánh dấu giai đoạn thận trọng trước bất kỳ sự phục hồi bền vững nào.

Tóm tắt điều hành

• Bitcoin giao dịch dưới cơ sở chi phí của các holder ngắn hạn và mức 0.85 quantile, báo hiệu đà tăng suy yếu và sự mệt mỏi ngày càng tăng của thị trường. Việc liên tục thất bại trong việc lấy lại các mức này làm tăng nguy cơ giai đoạn tích lũy kéo dài hơn.
• Các holder dài hạn đã tăng cường chi tiêu kể từ tháng 7, hiện vượt quá 22K BTC/ngày, đánh dấu việc chốt lời liên tục gây áp lực lên sự ổn định của thị trường.
• Lãi suất mở đạt mức cao nhất mọi thời đại mới, nhưng tâm lý nghiêng về xu hướng giảm khi các nhà giao dịch ưu tiên quyền chọn bán hơn quyền chọn mua. Các đợt tăng ngắn hạn đang được phòng ngừa rủi ro thay vì lạc quan trở lại.
• Biến động ẩn ý vẫn ở mức cao, trong khi biến động thực tế đã bắt kịp, chấm dứt giai đoạn yên tĩnh, biến động thấp. Vị thế short gamma của các dealer khuếch đại các đợt bán tháo và làm dịu các đợt tăng giá.
• Cả dữ liệu on-chain và quyền chọn đều cho thấy một giai đoạn chuyển tiếp, thận trọng. Sự phục hồi của thị trường có khả năng phụ thuộc vào nhu cầu giao ngay được làm mới và sự giảm bớt biến động.

Bitcoin đã dần rời xa mức đỉnh mọi thời đại gần đây, ổn định dưới cơ sở chi phí của các holder ngắn hạn khoảng $113.1k. Lịch sử cho thấy cấu trúc này thường báo trước sự bắt đầu của một giai đoạn giảm giá trung hạn, khi các nhà đầu tư yếu tay bắt đầu đầu hàng.

Trong ấn bản này, chúng tôi đánh giá lợi nhuận hiện tại của thị trường, xem xét quy mô và sự bền bỉ của việc chi tiêu từ các holder dài hạn, và kết luận bằng cách đánh giá tâm lý trên thị trường quyền chọn để xác định liệu sự điều chỉnh này phản ánh một sự tích lũy lành mạnh hay báo hiệu sự cạn kiệt sâu hơn phía trước.

Nhận định On-chain

Thử thách niềm tin

Giao dịch quanh cơ sở chi phí của các holder ngắn hạn đánh dấu một giai đoạn then chốt, nơi thị trường kiểm tra niềm tin của các nhà đầu tư mua gần đỉnh gần đây. Lịch sử cho thấy, việc phá vỡ dưới mức này sau một ATH mới đã đẩy Tỷ lệ nguồn cung có lãi xuống khoảng 85%, ngụ ý rằng hơn 15% nguồn cung đang bị lỗ.

Chúng ta đang chứng kiến mô hình này lần thứ ba trong chu kỳ hiện tại. Nếu Bitcoin không phục hồi trên mức ~113.1k, một sự co lại sâu hơn có thể đẩy tỷ lệ nguồn cung bị lỗ lớn hơn, làm tăng căng thẳng cho những người mua gần đây và có thể tạo tiền đề cho sự đầu hàng rộng hơn trên toàn thị trường.

Live Chart

Ngưỡng quan trọng

Để hiểu rõ hơn về cấu trúc này, điều quan trọng là phải hiểu tại sao việc lấy lại cơ sở chi phí của các holder ngắn hạn lại quan trọng để duy trì giai đoạn tăng giá. Mô hình Supply Quantile Cost Basis cung cấp một khung rõ ràng bằng cách ánh xạ các quantile 0.95, 0.85 và 0.75, chỉ ra các mức mà 5%, 15% và 25% nguồn cung đang bị lỗ.

Hiện tại, Bitcoin không chỉ giao dịch dưới cơ sở chi phí của holder ngắn hạn ($113.1k) mà còn đang vật lộn để duy trì trên mức 0.85 quantile tại $108.6k. Lịch sử cho thấy, việc không giữ được ngưỡng này đã báo hiệu sự yếu kém cấu trúc của thị trường và thường báo trước các đợt điều chỉnh sâu hơn về phía 0.75 quantile, hiện gần $97.5k.

Live Chart

Nhu cầu cạn kiệt

Việc co lại dưới cả cơ sở chi phí của holder ngắn hạn và mức 0.85 quantile lần thứ ba trong chu kỳ này làm dấy lên lo ngại về cấu trúc. Ở góc độ vĩ mô, sự cạn kiệt nhu cầu lặp đi lặp lại cho thấy thị trường có thể cần một giai đoạn tích lũy dài hơn để xây dựng lại sức mạnh.

Sự cạn kiệt này trở nên rõ ràng hơn khi xem xét Khối lượng chi tiêu của Holder dài hạn. Kể từ đỉnh thị trường vào tháng 7 năm 2025, các holder dài hạn đã liên tục tăng chi tiêu, với SMA 30 ngày tăng từ 10K BTC (mức cơ bản) lên hơn 22K BTC mỗi ngày. Việc phân phối liên tục như vậy cho thấy áp lực chốt lời từ các nhà đầu tư dày dạn, đây là yếu tố chính khiến thị trường hiện tại trở nên mong manh.

Live Chart

Sau khi đánh giá rủi ro của một giai đoạn giảm giá kéo dài do nhu cầu cạn kiệt, chúng ta chuyển sang thị trường quyền chọn để đánh giá tâm lý ngắn hạn và xem các nhà đầu cơ đang định vị như thế nào trong bối cảnh bất ổn gia tăng.

Nhận định Off-chain

Lãi suất mở tăng

Lãi suất mở quyền chọn Bitcoin đã đạt mức cao nhất mọi thời đại mới và tiếp tục mở rộng, đánh dấu sự phát triển cấu trúc trong hành vi thị trường. Thay vì bán giao ngay, các nhà đầu tư ngày càng sử dụng quyền chọn để phòng ngừa rủi ro hoặc đầu cơ vào biến động. Sự chuyển dịch này làm giảm áp lực bán trực tiếp trên thị trường giao ngay, nhưng lại khuếch đại biến động ngắn hạn do hoạt động phòng ngừa rủi ro của dealer.

Khi lãi suất mở tăng, các biến động giá có khả năng bắt nguồn từ các dòng tiền dựa trên delta và gamma trong thị trường hợp đồng tương lai và perpetual. Hiểu được các động lực này ngày càng trở nên quan trọng, khi vị thế quyền chọn hiện đóng vai trò chủ đạo trong việc định hình các chuyển động ngắn hạn của thị trường và khuếch đại phản ứng với các yếu tố vĩ mô và on-chain.

Live Chart

Chuyển đổi chế độ biến động

Kể từ sự kiện thanh lý vào ngày 10, bối cảnh biến động đã thay đổi rõ rệt. Biến động ẩn ý (IV) hiện ở mức khoảng 48 trên các kỳ hạn, so với 36–43 chỉ hai tuần trước. Thị trường vẫn chưa tiêu hóa hết cú sốc, các market maker vẫn thận trọng và không bán biến động với giá rẻ.

Biến động thực tế 30 ngày ở mức 44.1%, trong khi biến động thực tế 10 ngày là 27.9%. Khi biến động thực tế dần hạ nhiệt, chúng ta có thể kỳ vọng IV cũng sẽ giảm và trở lại bình thường trong vài tuần tới. Hiện tại, biến động vẫn ở mức cao, nhưng điều này có vẻ giống như một sự điều chỉnh ngắn hạn hơn là khởi đầu cho một chế độ biến động cao kéo dài.

Live Chart

Put Skew tăng

Theo cùng chủ đề, độ lệch về quyền chọn bán đã tăng đều trong hai tuần qua. Đợt thanh lý lớn đã đẩy put skew tăng mạnh, và mặc dù có lúc điều chỉnh, đường cong kể từ đó đã ổn định ở mức cao hơn về cấu trúc, nghĩa là quyền chọn bán vẫn đắt hơn quyền chọn mua.

Trong tuần qua, kỳ hạn 1 tuần biến động mạnh nhưng vẫn ở vùng bất ổn cao, trong khi tất cả các kỳ hạn khác đã di chuyển thêm 2–3 điểm biến động về phía quyền chọn bán. Sự mở rộng này trên các kỳ hạn (còn gọi là tenor) cho thấy sự thận trọng đang lan rộng trên đường cong.

Cấu trúc này phản ánh một thị trường sẵn sàng trả giá cao để bảo vệ rủi ro giảm giá trong khi vẫn hạn chế tiếp xúc với rủi ro tăng giá, cân bằng nỗi sợ ngắn hạn trong bối cảnh triển vọng dài hạn vẫn tự tin. Đợt tăng nhẹ hôm thứ Ba (21/10) đã minh họa cho sự nhạy cảm này, khi phí quyền chọn bán giảm một nửa chỉ trong vài giờ, cho thấy tâm lý vẫn rất nhạy cảm.

Live Chart

Phí rủi ro đảo chiều

Phí rủi ro biến động 1 tháng—khoảng cách giữa biến động ẩn ý và biến động thực tế—đã chuyển sang âm. Trong nhiều tháng, biến động ẩn ý duy trì ở mức cao trong khi biến động thực tế vẫn trầm lắng, mang lại lợi nhuận ổn định cho các nhà giao dịch short-vol.

Hiện tại, biến động thực tế đã tăng mạnh để bắt kịp biến động ẩn ý, xóa bỏ lợi thế đó. Điều này đánh dấu sự kết thúc của giai đoạn yên tĩnh: người bán biến động không còn có thể dựa vào thu nhập thụ động mà buộc phải phòng ngừa rủi ro chủ động trong điều kiện biến động hơn. Thị trường đã chuyển từ trạng thái tự mãn yên tĩnh sang môi trường năng động, phản ứng nhanh hơn, nơi các vị thế short-gamma phải chịu áp lực ngày càng lớn khi các biến động giá thực sự quay trở lại.

Live Chart

Dòng tiền vẫn phòng thủ

Để phân tích ngắn hạn hơn, chúng ta thu nhỏ về 24 giờ qua để quan sát cách định vị quyền chọn phản ứng với đợt phục hồi gần nhất. Bất chấp đợt tăng 6% từ $107.5K lên $113.9K, hầu như không có xác nhận nào từ việc mua quyền chọn mua. Thay vào đó, các nhà giao dịch tăng vị thế quyền chọn bán, thực chất là khóa các mức giá cao hơn.

Định vị này khiến các dealer short gamma ở phía giảm và long gamma ở phía tăng, một thiết lập thường khiến họ bán ra khi giá tăng và đẩy nhanh bán tháo, một động lực sẽ tiếp tục là lực cản cho đến khi định vị được thiết lập lại.

Phí quyền chọn kể câu chuyện

Dữ liệu phí tổng hợp của Glassnode xác nhận cùng một mô hình khi phân tích theo từng mức giá thực hiện. Ở quyền chọn mua $120K, phí bán ra tăng cùng với giá; các nhà giao dịch bán ra khi giá tăng và bán biến động vào các đợt tăng mà họ cho là ngắn hạn. Những người tìm kiếm lợi suất ngắn hạn tận dụng các đợt tăng biến động ẩn ý để bán quyền chọn mua vào các đợt tăng giá thay vì đuổi theo đà tăng.

Live Chart

Khi nhìn vào phí quyền chọn bán 105K, mô hình lại ngược lại, xác nhận luận điểm của chúng tôi. Khi giá tăng, phí ròng trên quyền chọn bán 105K cũng tăng. Các nhà giao dịch sẵn sàng trả tiền để bảo vệ rủi ro giảm giá hơn là mua quyền chọn tăng giá. Điều đó có nghĩa là đợt tăng giá gần đây đã được phòng ngừa rủi ro, không phải là do niềm tin.

Live Chart

Kết luận

Đợt điều chỉnh gần đây của Bitcoin dưới cơ sở chi phí của holder ngắn hạn ($113.1k) và mức 0.85 quantile ($108.6k) làm nổi bật sự cạn kiệt nhu cầu ngày càng tăng, khi thị trường gặp khó khăn trong việc thu hút dòng tiền mới trong khi các holder dài hạn tiếp tục phân phối. Sự mệt mỏi về cấu trúc này cho thấy mạng lưới có thể cần một giai đoạn tích lũy dài hơn để xây dựng lại niềm tin và hấp thụ nguồn cung đã bán ra.

Trong khi đó, thị trường quyền chọn cũng phản ánh cùng một tông thận trọng. Bất chấp lãi suất mở cao kỷ lục, định vị nghiêng về phòng thủ; put skew vẫn ở mức cao, người bán biến động chịu áp lực, và các đợt tăng ngắn hạn được phòng ngừa rủi ro thay vì lạc quan. Tất cả những tín hiệu này cho thấy một thị trường đang trong giai đoạn chuyển tiếp: nơi sự hưng phấn đã giảm, rủi ro cấu trúc bị kìm hãm, và sự phục hồi có thể sẽ phụ thuộc vào việc khôi phục nhu cầu giao ngay và giảm bớt các dòng tiền do biến động gây ra.

Vui lòng đọc Thông báo Minh bạch của chúng tôi khi sử dụng dữ liệu sàn giao dịch.