穩定幣收益率崩塌，DeFi高收益時代終結

加密貨幣領域必須適應「狂歡過後」的生活。

撰文：Justin Alick

編譯：Saoirse，Foresight News

輕鬆獲取加密貨幣收益的時代真的結束了嗎？一年前，把資金存入穩定幣彷彿擁有了「作弊碼」—— 既能獲得豐厚利息，又（據稱）無需承擔風險。如今，這場幻想已化為泡影。整個加密貨幣領域的穩定幣收益機會大幅縮水，使得 DeFi 貸款機構與收益農耕者陷入近乎零回報的困境。那只能帶來「無風險年化收益率（APY）」的「金鵝」究竟去向何方？又是誰將收益農耕變成了一座「空城」？讓我們深入剖析穩定幣收益率的「衰敗」原因，情況不容樂觀。

「無風險」收益之夢已破滅

還記得那些美好的日子嗎（大約 2021 年）？當時各類協議像分發糖果般，為 USDC 與 DAI 提供兩位數的年化收益率。中心化平台通過承諾 8%-18% 的穩定幣收益率，在不到一年的時間裡將管理資產規模（AUM）擴大到驚人水平。即便那些號稱「保守型」的 DeFi 協議，也為穩定幣存款提供 10% 以上的收益。那時的我們彷彿破解了金融規則，彷彿「天上掉餡餅」的好事真的存在！散戶投資者蜂擁而入，堅信自己找到了穩定幣領域「無風險賺取 20% 收益」的「魔法」。而最終結局如何，我們如今都心知肚明。

時間快進到 2025 年：這場「無風險收益夢」已奄奄一息。穩定幣收益率已降至個位數低位，甚至歸零，被一系列不利因素交織而成的「完美風暴」徹底擊垮。「無風險收益」的承諾本就不切實際，如今更是徹底破滅。DeFi 領域曾被寄予厚望的「金鵝」，到頭來不過是一隻「無頭蒼蠅」。

代幣暴跌，收益率隨之下降

首個「罪魁禍首」顯而易見：加密貨幣熊市。代幣價格下跌嚴重削弱了收益的「燃料來源」。DeFi 的牛市本就依賴高價代幣支撐 —— 你能獲得 8% 的穩定幣收益，是因為協議可以發行並分發那些價值飆升的治理代幣。但當這些代幣價格暴跌 80%-90% 時，這場「收益盛宴」便戛然而止。流動性挖礦獎勵要麼枯竭，要麼變得幾乎一文不值。（例如，Curve 協議的 CRV 代幣曾接近 6 美元，如今卻徘徊在 0.5 美元以下 —— 想用它補貼流動性提供者收益的想法，早已不切實際。）簡而言之：沒有牛市，就沒有「免費午餐」。

伴隨代幣價格下跌而來的，是流動性的大量流失。DeFi 領域的總鎖定價值（TVL）已從峰值大幅縮水。2021 年末達到高點後，TVL 便急轉直下，在 2022-2023 年的崩盤期間暴跌超 70%。數十億美元資本從各類協議中撤離 —— 要麼是投資者止損離場，要麼是連鎖性失敗迫使資金平倉。隨著半數資本流失，收益自然大幅減少：借款人變少、交易費用降低、可分配的代幣激勵也大幅縮減。結果便是：儘管 2024 年出現小幅反彈，但 DeFi 的 TVL（如今更像是「總損失價值」）仍難以恢復到昔日輝煌的零頭。當「農田」變成荒漠，收益農耕自然顆粒無收。

風險偏好？幾乎為零

或許扼殺穩定幣收益的最關鍵因素，其實很簡單：恐懼。加密貨幣投資者的風險偏好已降至冰點。在經歷了中心化金融（CeFi）的一系列「驚魂事件」與 DeFi 的「捲款跑路」後，即便是那些最激進的加密貨幣玩家，也紛紛選擇「拒絕參與」。無論是散戶還是大戶，大多已放棄了曾經風靡一時的「追高收益」遊戲。自 2022 年的「加密災難」後，多數機構資金已暫停投入加密貨幣領域；而那些曾蒙受損失的散戶，如今也變得異常謹慎。這種心態轉變顯而易見：當一個不靠譜的借貸應用可能一夜之間消失時，何必還要為了 7% 的收益冒險？「如果某件事好得讓人難以置信，那它很可能不是真的」—— 這句話終於深入人心。

即便在 DeFi 領域內部，用戶也只願選擇最安全的投資方式，對其他策略避之不及。曾在「DeFi 之夏」風靡一時的槓桿收益農耕，如今已淪為小眾玩法。收益聚合器與資金池也同樣冷清 ——Yearn Finance 不再是加密貨幣推特上的熱門話題。簡而言之，如今沒人願意嘗試複雜的「高風險策略」。這種普遍的風險厭惡情緒，正扼殺著曾經因承擔風險而獲得的豐厚收益。沒有風險偏好，就沒有風險溢價。最終剩下的，只有微薄的基礎利率。

此外，還需考慮協議層面的變化：DeFi 平台自身也變得更厭惡風險。許多平台收緊了抵押要求、設定了貸款上限，或是關閉了不盈利的資金池。在目睹競爭對手接連破產後，這些協議不再「不惜一切代價追求增長」。這意味著激進的激勵措施會減少，利率模型會更保守 —— 進而再次壓低收益率。

傳統金融的「復仇」：短期國債收益率達 5%，為何還要滿足於 DeFi 的 3%？

頗具諷刺意味的是：傳統金融（TradFi）領域開始提供比加密貨幣更高的收益。2023-2024 年間，美國聯邦儲備委員會的加息舉措，將「無風險利率」（國債收益率）推至接近 5% 的區間。突然間，就連祖母那看似「乏味」的短期國債，收益都超過了許多 DeFi 資金池！這徹底扭轉了局勢。穩定幣借貸曾經的吸引力在於：銀行僅支付 0.1% 的利息，而 DeFi 能支付 8%。但當國債以「零風險」提供 5% 收益時，經風險調整後，DeFi 的個位數收益便顯得毫無吸引力。畢竟，當美國政府能提供更高收益時，理智的投資者為何要將資金存入一個不靠譜的智能合約，只為獲取 4% 的收益？

事實上，這種「收益率差距」正導致資金從加密貨幣領域流失。大型投資者開始將資金投入安全的債券或貨幣市場基金，而非穩定幣「礦場」。即便穩定幣發行方也無法忽視這一趨勢 —— 他們開始將儲備金投入國債以賺取可觀收益（且這些收益大多被他們留存）。結果便是：大量穩定幣閒置在錢包中，未被投入流通。持有「零收益」穩定幣的機會成本變得極高 —— 錯失的利息高達數百億美元。當現實世界的利率飆升時，停留在「僅支持現金」的穩定幣上的資金，卻毫無收益。簡而言之：傳統金融「搶走了」DeFi 的「生意」。DeFi 的收益率若想具備競爭力，就必須提高 —— 但沒有新需求，收益率便無法提升。於是，資金就這樣不斷流失。

如今，Aave 或 Compound（知名 DeFi 借貸協議）或許會為 USDC 提供約 4% 的年化收益率（且附帶各類風險），但一年期美國國債的收益率與之相當，甚至更高。道理很簡單：在風險調整基礎上，DeFi 已不再能與傳統金融競爭。精明的資金早已明白這一點 —— 除非這種局面改變，否則資金不會大舉回流 DeFi。

協議代幣發行：不可持續，且行將終結

坦白說：早期那些豐厚的穩定幣收益，從一開始就有很大水分。它們要麼來自代幣通脹，要麼依賴風投補貼，甚至本質上是「龐氏經濟」的產物。這種模式本就無法長久。到 2022 年，許多協議不得不面對現實：在熊市中，若想持續支付 20% 的年化收益率，最終只會走向破產。我們目睹了一個又一個協議削減獎勵、關閉項目 —— 只因這些模式根本不可持續。流動性挖礦活動規模縮減；隨著國庫資金枯竭，代幣激勵也大幅減少。有些收益「礦場」甚至徹底「無幣可發」——「收益源泉」乾涸，追求收益的投資者自然轉身離開。

收益農耕的熱潮已徹底淪為泡沫。那些曾經不停發行代幣的協議，如今正艱難應對後果：代幣價格跌至谷底，追求短期收益的「投機資本」早已撤離。

事實上，「高收益列車」已徹底脫軌。加密貨幣項目再也無法通過「憑空發幣」吸引用戶 —— 否則要麼會摧毀自身代幣價值，要麼會引發監管機構的不滿。而且，願意「參與挖礦並拋售代幣」的新投資者（說白了就是「接盤俠」）越來越少，這種「不可持續收益」的循環已徹底斷裂。如今僅剩的收益，是那些真正由真實營收（交易手續費、利差）支撐的收益 —— 而這類收益的規模要小得多。DeFi 正被迫走向成熟，但在這個過程中，其收益率也「回歸現實」，大幅縮水。

收益農耕：一座「空城」

上述所有因素交織在一起，使得收益農耕幾乎淪為「空城」。昔日那些活躍的「礦場」與激進的投資策略，如今彷彿已成為「遠古歷史」。如今瀏覽加密貨幣推特，你還能看到有人炫耀 1000% 的年化收益率或新的「礦場代幣」嗎？幾乎看不到了。取而代之的，是心灰意冷的資深投資者與「被套牢後尋求離場」的散戶。如今僅剩的少量收益機會，要麼規模小、風險高（因此被主流資本忽視），要麼收益率低得令人麻木。散戶持有者要麼讓穩定幣閒置（雖無收益，但求安全），要麼將其變現為法定貨幣，投入傳統的線下貨幣市場基金。大戶則通過與傳統金融機構合作獲取收益，或是乾脆持有美元，對 DeFi 的「收益遊戲」毫無興趣。結果便是：「農田」荒蕪，顆粒無收。DeFi 的「寒冬」已然來臨，「作物」無法生長。

即便在仍有收益的領域，整體氛圍也已完全不同。如今的 DeFi 協議，開始宣傳與「現實世界資產」的整合，以求在某些領域勉強實現 5%-6% 的收益。本質上，它們正主動與傳統金融「接軌」—— 這相當於承認：僅靠鏈上活動，已無法產生具備競爭力的收益。「加密貨幣獨立高收益生態」的夢想，正逐漸褪色。DeFi 領域終於意識到：若想追求「無風險收益」，最終還是要走傳統金融的老路（購買國債或其他現實資產）。而事實是：這類收益充其量也只能維持在「中個位數」水平。DeFi 已失去了曾經的優勢。

如今的局面便是：我們所熟知的穩定幣收益，已徹底消亡。20% 的年化收益率本就是幻想，就連 8% 收益的日子也一去不返。留給我們的是冷靜的現實：如今若想在加密貨幣領域追求高收益，要麼需承擔極高風險（且可能血本無歸），要麼只是在「追逐泡影」。DeFi 穩定幣的平均借貸利率，即便能超過銀行定期存款（CD），優勢也微乎其微。經風險調整後，如今 DeFi 的收益率與其他投資選項相比，甚至顯得有些可笑。

加密貨幣領域再也沒有「免費午餐」

不妨以「唱衰」的視角直面現實：輕鬆獲取穩定幣收益的時代，已然終結。DeFi 的「無風險收益夢」並非自然消亡，而是被多重因素「扼殺」—— 市場規律的制約、投資者的恐懼、傳統金融的競爭、流動性的流失、不可持續的代幣經濟、監管機構的打擊，以及冰冷的現實。加密貨幣領域曾經歷「狂野西部式」的高收益狂歡，最終卻以慘淡收場。如今，「倖存者」們在廢墟中艱難求生，能獲得 4% 的收益率便稱之為「勝利」。

這是否意味著 DeFi 已走到盡頭？未必。創新總能催生新的機遇。但行業的整體基調已發生根本性轉變：未來加密貨幣領域的收益，必須通過「真實價值」與「合理風險」來獲取，而非依賴「互聯網魔法貨幣」。「穩定幣能獲 9% 收益，只因數字在上漲」的日子，已一去不返。DeFi 不再是「比銀行賬戶更優的無腦選擇」—— 事實上，從諸多維度來看，它如今甚至更差。

一個值得深思的問題：收益農耕究竟能否東山再起？還是說，它本就只是「零利率時代」的短暫噱頭？目前來看，前景黯淡。或許若全球利率再次下降，DeFi 能通過「高出幾個百分點」的收益重獲關注，但即便如此，市場對其的信任也已嚴重受損。要想讓「懷疑的精靈」重回魔瓶，難度極大。

眼下，加密貨幣社區必須直面一個殘酷的事實：在 DeFi 領域，根本不存在「無風險賺取 10% 收益」的機會。若想追求高收益，就必須將資金投入波動劇烈的項目或複雜的方案 —— 而這恰恰是穩定幣本應幫助投資者規避的風險。穩定幣收益的核心價值，本應是「兼具安全性與收益的避風港」。如今，這一幻想已徹底破碎。市場終於醒悟：所謂「穩定幣儲蓄」，往往只是「玩火」的委婉說法。

或許，這場「清算」對行業而言並非壞事。剔除虛假收益與不可持續的承諾，或許能為更真實、更合理的投資機會鋪路。但這只是長期願景。如今的現實殘酷而清晰：穩定幣仍能提供「穩定性」，卻再也無法承諾「收益」。加密貨幣收益農耕市場持續衰退，許多曾經的「農耕者」已徹底退出。DeFi 曾是「兩位數收益的沃土」，如今卻連「國債級別的收益率」都難以企及，且風險遠高於國債。市場已注意到這一點，並用「腳」（以及資金）投出了選票。

以批判視角來看，難免會提出尖銳質疑：若一場號稱「革命性」的金融運動，連「祖母的債券組合」都比不上，那它還有何價值？DeFi 領域必須回答這個問題 —— 否則，穩定幣收益的「寒冬」將持續蔓延。炒作褪去，收益消失，「投機遊客」也已離場。剩下的，是一個被迫直面自身侷限性的行業。

與此同時，不妨為「無風險收益」的說法「默哀」。它曾帶來歡樂，如今卻已落幕。現在，是時候回歸現實：穩定幣收益率實質上已歸零，加密貨幣領域必須適應「狂歡過後」的生活。請做好準備，切勿再輕信「輕鬆獲取高收益」的新承諾。在如今的市場中，根本不存在「免費午餐」。我們越早接受這一點，就能越早重建信任 —— 或許有一天，我們能找到「靠努力賺取，而非憑空獲得」的收益。