Rapport de recherche de Morgan Stanley : pourquoi les « données américaines » pourraient-elles être mal interprétées ? Réévaluation de la valeur de la plateforme mondiale d’IP de Pop Mart

Le 5 janvier 2026, Morgan Stanley a publié un rapport d’analyse important concernant Pop Mart International Group (9992.HK).

L’analyse centrale de ce rapport est simple mais très représentative : le marché se concentre excessivement sur les États-Unis et Labubu, sous-estimant ainsi le potentiel de croissance global de Pop Mart en tant que “plateforme IP mondiale”.

Dans cet article, je vais décortiquer la logique de Morgan Stanley en trois parties.

I. Quelles sont les préoccupations du marché ?

—— Les données américaines et le “risque de concentration” de Labubu

Au cours du dernier trimestre, la volatilité du cours de l’action Pop Mart a été fortement corrélée aux données de vente à haute fréquence en Amérique du Nord.

Les principales inquiétudes du marché se concentrent sur deux points :

• Les ventes nord-américaines pour 2025 ont été révisées à la baisse à environ 6 milliards de RMB

• La popularité de Labubu aux États-Unis a-t-elle déjà atteint son sommet ?

Morgan Stanley précise :

Le marché extrapole mécaniquement le pic exceptionnel du troisième trimestre comme une tendance à la baisse.

Selon leur analyse :

• En 2025, les ventes nord-américaines devraient raisonnablement se situer autour de 7,1 milliards de RMB

• Le quatrième trimestre ne reflète pas un effondrement de la demande, mais un effet de base élevé dû aux préventes en ligne du troisième trimestre

• La véritable croissance du quatrième trimestre provient des produits hors Labubu + canaux hors ligne

En d’autres termes, le “ralentissement” des données a été mal interprété comme une “récession”.

II. Les variables clés négligées

—— Le retour du hors-ligne + l’étendue des IP

Morgan Stanley estime qu’un changement important mais ignoré est en train de se produire sur le marché nord-américain :

1️⃣ En ligne → Hors ligne, ce n’est pas une mauvaise chose

• Les ventes en ligne représentaient à un moment 60–70 % en Amérique du Nord, très concentrées sur Labubu

• Depuis le quatrième trimestre, les ventes hors ligne ont connu une reprise significative d’un trimestre à l’autre

• La production annuelle par magasin atteint environ 45 à 50 millions de RMB, avec un retour sur investissement en seulement 1 à 2 mois

Dans les scénarios hors ligne :

• La structure IP est plus diversifiée

• Les clients restent plus longtemps

• Cela favorise la “découverte” et les achats croisés

C’est exactement la trajectoire déjà validée à plusieurs reprises par Pop Mart en Chine et en Asie-Pacifique. 

2️⃣ Labubu ≠ Tout Pop Mart

Un chiffre clé :

• Parmi les quelque 200 nouveaux produits de 2025, seuls 10 concernent Labubu

• Les IP hors Labubu ont augmenté de 131 % au premier semestre 2025

• Morgan Stanley prévoit encore environ 120 % de croissance au second semestre

Plus important encore, des préférences IP différenciées émergent selon les régions :

• Chine : Twinkle Twinkle

• International : Hirono, Hacipupu, Nyota, etc.

Cela signifie que Pop Mart ne mise pas sur un seul personnage, mais exploite un portefeuille multi-IP et transrégional.

III. Où se situe réellement l’erreur de valorisation ?

—— Le marché sous-estime la “dynamique du groupe”

Selon Morgan Stanley, le problème du cours actuel ne vient pas des données à court terme, mais du fait que le point d’ancrage de la valorisation repose sur la mauvaise variable.

Consensus du marché actuel :

• Bénéfice 2026 autour de 15,3 milliards de RMB ou moins

• Suppose un ralentissement significatif de la croissance du bénéfice entre 2026–2027

Mais Morgan Stanley prévoit :

• Chiffre d’affaires du groupe en 2026 : environ 48 milliards de RMB (+26 %)

• Bénéfice net : environ 15,4 milliards de RMB

• Si l’entreprise réalise une croissance séquentielle de 5–10 % par trimestre en 2026, les prévisions actuelles restent prudentes

Avec un cours autour de 200 HKD :

• Cela correspond à un PE d’environ 16x pour 2026

• Si la dynamique du groupe se matérialise, une revalorisation significative est possible

Mon analyse :

Pour moi, la phrase la plus importante du rapport est :

En 2026, le débat de marché passera de “États-Unis + Labubu” à “dynamique globale de Pop Mart”.

La véritable “barrière” de Pop Mart n’est pas un seul best-seller, mais :

• Propriété des IP

• Contrôle total de la chaîne DTC (Direct to Consumer)

• Cycle d’innovation produit rapide

• Fidélisation des clients grâce à la présence physique

Cela en fait davantage une plateforme de gestion d’IP qu’une entreprise de jouets au sens traditionnel.

Si vous ne regardez que Labubu, cette entreprise semblera toujours “chère” ;
si vous la replacez dans le cadre de l’évolution de la consommation Kidult à l’échelle mondiale, elle n’en est encore qu’à ses débuts.

Bien sûr, cela reste un secteur extrêmement sensible à la force produit, à l’esthétique et à l’excellence opérationnelle, la volatilité sera donc forte.
Mais au moins du point de vue de la logique de valorisation pour 2026, le marché n’a peut-être pas encore totalement rattrapé son rythme.