20億ドルの差で、1,000億ドルが消失！誰がNvidiaを「人質」にしているのか

　　毎日経済新聞記者|岳楚鹏  郑雨航    毎日経済新聞編集|高涵    

　　Nvidiaの「完璧ではない」決算が、ウォール街の「完璧主義」によって評価されたとき、何が起こるのだろうか？

　　米東部時間の水曜日（8月27日）取引終了後、「世界時価総額トップ」のNvidiaは素晴らしい業績を発表したが、わずか2億ドルの小さな「瑕疵」が瞬時に市場の極度に敏感な神経を刺激した。その株価はアフターマーケットで一時5％以上下落し、続く2取引日で時価総額は合計1,800億ドル以上蒸発した。

　　その原因は、Nvidiaが2026会計年度第2四半期に記録したデータセンター事業収入が411億ドルで、市場予想の413億ドルをわずかに下回ったことにある。一部の投資家にとって、この2億ドルのギャップは「98点を取ったのに、みんなが100点を期待していたので、やはり失望させた」という感覚だ。

　　ウォール街がNvidiaの業績にこれほど厳しいのは、その4.3兆ドルという巨大な時価総額が、米株市場全体や米国経済の「新しいエンジン」——AIデータセンター建設——と深く結びついているからだ。予想からわずかでも逸脱するシグナルは、無限に拡大され、激しい連鎖反応を引き起こす可能性がある。

　　注：非GAAPは強制開示事項ではなく、経営陣の自主的なもので、財務諸表の補足である。

　　どのような客観的な基準で測っても、Nvidiaのこの決算は非常に優れている。四半期売上高は467.43億ドルで前年同期比56％増、市場予想の462.3億ドルをやや上回った。コアエンジンであるデータセンター事業の収入も過去最高の411億ドルで、前年同期比56％増。調整後1株当たり利益は1.05ドルで、前年同期比54％増、これも予想を上回った。

　　しかし、この数字でもウォール街の「完璧主義」を満たすことはできなかった。411億ドルのデータセンター事業収入がアナリスト予想の413億ドルに届かず、瞬時に市場はクラウドコンピューティング顧客がAIインフラ投資に慎重になっているシグナルと受け取った。

　　Bairdの投資戦略アナリスト、Ross Mayfieldはこれについて、「市場はすでにNvidiaの高成長に慣れており、非合理的な『完璧な期待』を寄せている。どんな小さな瑕疵も拡大され、過剰反応を引き起こす可能性がある」と率直に述べている。

　　2023年からNvidia株を保有している投資家Harryは、Odailyの記者（以下「Odaily記者」）に対し、「トランプ大統領就任以降、米株全体のボラティリティが高まり、投資家は感情に流されやすくなった。今回のNvidiaの下落はバリュエーションとはあまり関係なく、市場の過剰反応だ」と語った。彼は今年4月にNvidia株を全て売却したが、すぐに後悔し、最終的に7月に再び買い戻した。短期的な変動は避けられないが、Nvidiaは計算能力カードで強力な経済的堀を築いていると考えている。「下落時に買い増す」が彼の現在の投資戦略だ。

　　米国シアトル在住の投資家Chleoは、株価が約70ドルの時にNvidiaを購入し、現在も保有している。彼女はOdaily記者に対し、業績が良好でも株価が下落したのは、市場のNvidiaへの期待が高すぎるためだと語った。「98点を取ったのに、みんなが100点を期待していたようなもの。400億ドル以上の売上の中で、2億ドルの差はほとんど無視できる。」株価が変動しても、彼女はNvidiaの長期的な成長余地を楽観視しており、「下落時に分割して買い増す」計画だ。

　　株価が変動しても、アナリストは依然としてNvidiaを高く評価している。投資銀行WedBushのアナリスト、Dan IvesはOdaily記者に送ったリサーチレポートで、「この決算はテクノロジー業界全体にとって非常に重要であり、ガイドラインでもある。AI革命が新たな成長段階に入ったことを示している。世界でこのAI革命を推進している半導体企業はNvidiaだけだ」と述べた。彼は、同社が2026年初頭に時価総額5兆ドルに達する可能性があると予測している。複数の投資銀行もNvidiaの目標株価を引き上げている。

　　米国メディアは、Nvidiaの持続的な収益力が株式市場全体にとって、FRBが次回会合で利下げするかどうかよりも重要であると指摘している。これこそがウォール街が同社の業績にこれほど高い要求をする根本的な理由であり、米株全体の動向がますますNvidiaの「顔色」に左右されるようになっている。

　　現在、Nvidiaの時価総額は4.3兆ドル近く、S&P500指数の時価総額合計の8％を占めている。独立系投資調査機関Leuthold Groupのデータによると、この割合は過去35年間に彼らが追跡したどの企業よりも高い。テクノロジー株中心のNASDAQ100指数では、Nvidiaの時価総額比率は14.43％に達し、インターネットバブル期のCiscoをも上回っている。

　　この前例のない集中度は、米株市場全体に大きな影響を与えている。インデックスファンドやETFなどのパッシブ型ファンドが大量の資産を運用しているため、時価総額加重により「受動的に」Nvidiaを買い続けている。Morningstarのデータによれば、現在Nvidiaのレバレッジエクスポージャーを提供するETFの数は、時価総額が52兆ドルに達するS&P500指数を追跡するETFの数と同じだ。その中でも規模の大きいGraniteSharesの2倍ロングNvidia日次ETFは2022年12月のローンチ以来、資産規模が45.6億ドルに達している。巨額の資金がNvidiaの株価に連動し、一つの動きが全体に波及する。

　　Apollo Global Managementのチーフエコノミスト、Torsten Slokは、今年上半期のS&P500指数の時価総額増加のうち、実に35％がNvidia一社によるものだと述べている。また、SimCorpがAxioma US Equity Factor Risk Modelに基づいて試算したところ、Nvidiaの株価が25％下落した場合、S&P500指数は4.4％下落する可能性があるという。

　　JPMorganのデータによると、個人投資家は現在、米国株取引量の約18％を占めており、10年前のほぼ2倍となっている。これらの資金の大部分はインデックスファンドを通じて株式市場に流入しており、最も人気があるのはS&P500指数を追跡するファンドだ。Slokは、S&P500指数ファンドを購入すると、通常500銘柄に分散投資した印象を受けるが、実際にはS&P500指数の集中度が高まっており、これが大きな問題になっていると指摘している。

　　Nvidiaの時価総額が記録を更新し続ける中、ウォール街の一部投資家は同社をインターネットバブル前夜のCiscoと比較し始めている。しかし、収益力で見ると、Nvidiaは当時のCiscoをはるかに上回っている。データによれば、Ciscoの1996年から2000年までの5年間の平均純利益率は約17.2％だったのに対し、2025年1月までのNvidiaの5年間の平均純利益率は40.34％に達している。

　　株式市場は経済の「晴雨計」である。株価指数のウェイトがNvidiaなどAI企業に集中するにつれ、米国経済の ドライバー も歴史的な変化を遂げている。AIデータセンター建設による「資金燃焼」ブームが、従来の個人消費に取って代わり、経済成長の最大のエンジンとなっている。

　　Renaissance Macro Researchのアナリストの推計によれば、2025年以降、AIデータセンター支出が米国GDP成長への寄与額で消費者支出を上回っており、これは歴史上初めてのことだ。さらに、AIデータセンター建設ブームがなければ、マクロ経済の先行きが不透明な中で、GDPは実際にはすでに縮小していた可能性があるとの分析もある。したがって、データセンター支出が景気後退の到来を遅らせた可能性がある。

　　このように、米国経済はすでにNvidiaと深く結びついている。なぜなら、AI関連支出の大部分がNvidiaに流れているからだ。NvidiaのCFO、Colette Kressは8月28日、最新の四半期で「大手クラウドサービスプロバイダー」が同社データセンター収入の約50％を占め、データセンター事業がNvidia全体の収入の88％を占めていると述べた。

　　Alphabet、Microsoft、Meta、Amazonも今年合計4,000億ドルを資本支出に投じると発表しており、その大部分がAIインフラ建設に充てられる。Nvidiaの2026年第2四半期の売上は2つの謎の顧客に大きく依存している。そのうち「顧客A」が総売上の23％、「顧客B」が16％を占め、両者合計で39％に達する。この割合は前年同期の25％（それぞれ14％と11％）から大幅に上昇している。Nvidiaは今後10年末までにAIインフラ全体の支出が3兆～4兆ドルに達すると予想している。

　　Morningstarのシニア株式アナリストBrian ColelloはOdaily記者の取材に対し、現在NvidiaのGPUとAIインフラは依然として需要超過の状態にあると述べた。当時のインターネットバブルとは異なり、現在のNvidiaの販売先は世界最大級のテクノロジー企業であり、これらの企業はインフラ拡大に全力を挙げている。

　　インターネットバブル期と比べて、Nvidiaはより堅実な収益基盤と強力な顧客基盤を持っているが、このような高度に集中した収益構造自体が市場最大のリスクとなっている。一社の運命が市場全体、さらには一国の経済成長とこれほど密接に絡み合っている場合、どの投資家もその高所で直面するリスクを無視できない。Nvidiaの成長は続いているが、その「完璧主義」という枷もますます重くなっている。