Прощай или «до свидания»? Золотой век стоимостного инвестирования

Спир основал фонд Aquamarine Capital в1997году, под его управлением около500миллионов долларов. Он называет себя «преданным учеником» Уоррена Баффета. В2007году вместе с инвестиционным гуруMohnish Pabraiон предложил650 000долларов, чтобы выиграть возможность благотворительного обеда с Баффетом.

С момента основания фонда Aquamarine Capital в сентябре1997года среднегодовая доходность капитала превысила9%, немного выше годовой доходности индекса S&P500. Он стал одним из немногих управляющих, кто способен долгосрочно приносить инвесторам доходность немного выше S&P500и при этом значительно снизить риск долгосрочных потерь.

Почему стоимостной инвестор Спир написал такую, казалось бы, провокационную статью? Главная причина — влияние стремительного развития искусственного интеллекта.

В то время Спир часто сталкивался с вопросом, который волнует всех управляющих фондами:

Возможно, между строк подразумевается: есть ли у вас инсайдерская информация? Или: есть ли у вас уникальное видение?

Какой бы метод вы ни использовали, считает Спир, всё, что делает инвестор, — это

Спир, оглядываясь на свой 30 летний опыт стоимостного инвестирования, говорит: если у меня и было преимущество, то оно было заработано «упорным исследованием».

Когда-то всё происходило медленно. Получение знаний было сложным: инвесторы добывали информацию через тяжёлую работу, телефонные звонки, пересылку годовых отчётов. Эта«жёсткая способность к получению информации»и помогла ему построить своё преимущество. Кроме того, разные фрагменты информации приходилось тщательно собирать и соединять. Накопление знаний об инвестициях происходило днями или даже неделями.

Чтобы получить«информационное преимущество», Спир ездил на собрания акционеров Berkshire Hathaway; он даже отправился в Лондон только ради того, чтобы вместе с основателями фонда «Nomad»Nick SleepиQais Zakaria отведать корнуэльский пирог и услышать их инвестиционные идеи.

Однако этот мир ушёл навсегда.

С развитием информационных технологий получение информации перестало быть трудностью. Почта, твиты, стримы, видео, подкасты теперь позволяют всем быстро получать огромные потоки данных.

Появление больших языковых моделей стало настоящим «землетрясением», ускорившим симметрию информации. Скорость обработки публичных данных приблизилась к мгновенной; анализ компаний и отраслей автоматизирован; аналитические инструменты стали массовыми; логика анализа быстро копируется и распространяется. Теперь любой может мгновенно получить всю открытую информацию и аналитические сводки о компании. Множество исследовательских отчётов и корпоративных объявлений практически доступны бесплатно. То, что раньше требовало дней или недель, теперь делается за секунды. Информационный разрыв между инвесторами почти исчез.

Спир считает, что прошлый«золотой век стоимостного инвестирования»завершён. Эпоха, когда можно было побеждать рынок благодаря глубоким исследованиям и получать сверхдоходность, ушла с развитием технологий.

Оценка активов станет точнее, а значит, пространство для дополнительной прибыли за счёт лучшего анализа сократится. «Тонкости», скрытые в деталях компаний, — будь то их преимущества или слабые стороны — теперь легче выявить. Доступность лучшего анализа для всех больше не гарантирует сверхдоходности. Диапазон доходности активного управления ещё больше сузится, приблизившись к индексным результатам.

Долгое время нарратив активного инвестора был ясен:

«Постоянно побеждать рынок благодаря информационному преимуществу, умению исследовать и принимать решения.»

НоAIи аналитические инструменты нивелируют информационное преимущество, что повышает сложность активного управления и сокращает устойчивый Alpha 

Когда модели, фреймворки и источники данных становятся схожими, начинается гомогенная конкуренция.

• Аллокация активов становится перенасыщенной;

• Рыночная волатильность усиливается;

• Beta ошибочно принимается за Alpha

В условиях бычьего рынка такая тенденция может восприниматься как рост эффективности. Но при экстремальных колебаниях она может стать катализатором системных рисков.

Порой возникает явление: инвесторы соревнуются не в том, кто смотрит глубже, а в том, кто смотрит быстрее. А для таких игроков количественные стратегии уже готовы «жать серп».

Разумеется, по мнению Спира, такие изменения не всегда несут только негатив. Он подчёркивает, что технологии позволяют «широкому кругу инвесторов» легче получать доступ к качественным аналитическим инструментам, делают инвестиционную индустрию более демократичной, снижают издержки и приносят пользу большему количеству людей. Это может стимулировать переход к индексному инвестированию с низкими комиссиями — более привлекательному, чем традиционное активное управление.

А для активных стоимостных инвесторов сам Спир выбрал такой ответ: продолжать «полевые» исследования, использовать большие языковые модели для перекрёстной проверки, уделять внимание сетям контактов. Он считает, что, возможно, это «тщетное упорство». «В будущем я, возможно, сосредоточусь на построении более глубокой сети контактов и инвестировании в компании, где ценится человеческий капитал».

Неужели стоимостное инвестирование действительно «ушло»?

AIможет нивелировать информационное преимущество, но не способен заменить исследование.

Раньше смысл исследований заключался в огромных временных затратах на сбор информации, её обработку, чтение текстов, моделирование. Теперь, когда сбор данных и аналитика автоматизированы, ключевым становится подход инвестора к построению гипотез и выводов. Ценность анализа смещается от«обработчика информации»к«структурному мыслителю».

Даже если информационное преимущество исчезло, информация и знания — лишь необходимое условие для получения инвестиционных идей, но одних знаний мало. Только хорошее мышление даст устойчивое понимание.

Чтобы мыслить глубоко, нужно правильно структурировать знания. Большая языковая модель (LLM) — мощный инструмент для синтеза известных фактов, но в определении и проверке верных мыслительных моделей она мало помогает.

К тому же, если все используют одни и те же инструменты, это только усиливает ошибочные выводы. Подлинная разница в способностях возвращается к вопросам: кто выявляет слепые зоны моделей; кто сомневается в исходных данных; кто способен противостоять«иллюзии консенсуса». Возможно, это и будет будущим «мягким» преимуществом инвестора.

Кроме того, Спир считает, что успех будущих инвесторов всё больше будет зависеть от мягких навыков:

Эти качества, в отличие от информационного преимущества, сложнее повторить и защитить.

Так что,«конец золотого века»— это не пессимистичное пророчество, а скорее манифест о переходе к новому этапу. Если раньше конкуренция среди институциональных инвесторов заключалась в том, кто умнее, у кого больше информации, то теперь конкуренция смещается к: кто устойчивее, кто смотрит дальше, кто терпеливее.

В прошлом золотой век принадлежал немногим, кто мог получить преимущество в информации. В будущем — тем, кто выстраивает долгосрочную систему, организационную дисциплину и структурное мышление.

Возможно, в эпоху искусственного интеллекта мы не попрощаемся со стоимостным инвестированием, а

увидим новое стоимостное инвестирование

Источник: Spier: The Golden Age of Value Investing Is Over. (см. оригинал); изображения из сети.

Хотите получить глобальное инвестиционное видение? Добавляйте администратора