Trip.comは北京の「ジャック・マー」型の取り締まりに直面した後、再起できるか？

Alibabaの規制混乱とその影響

2021年、Alibaba（BABA）の創業者であるJack Maは、中国の規制当局を公然と批判し、大きな反発を引き起こしました。彼の発言の後、Maは数か月間公の場から姿を消し、当局はAlibabaに対して独占的行為の疑いで独占禁止法の調査を開始しました。この規制強化により、史上最大規模となるはずだったAnt Groupの340億ドルのIPOが中止されました。

Alibabaは厳格な規制監視に耐え、数十億ドル規模の罰金を科され、事業構造の一部を見直さざるを得ませんでした。同社の株価は市場全体の回復とともに一部戻しましたが、5年前のピークから約40％下落したままです。

Trip.comへの規制の逆風

Trip.com（TCOM）も同様の規制上の課題に直面しています。中国政府は最近、独占的慣行への懸念から同旅行会社に対する独占禁止法調査を開始しました。1月14日の発表以来、Trip.comの株価は20％下落しており、Alibabaのように長期的な規制問題に直面し、成長見通しが妨げられる可能性が懸念されています。

Trip.comについて

かつてCtripとして知られていたTrip.comは、中国最大のオンライン旅行代理店であり、Trip.com、Ctrip、Qunar、Skyscannerなどのプラットフォームを通じて、ホテル、航空券、鉄道、バケーションパッケージ、ツアーの幅広い予約サービスを提供しています。市場シェアは推定60％で、TongchengやeLongなどの競合他社への出資も含め、アジア最大規模の旅行会社であり、時価総額は約400億ドルに上ります。

2025年、Trip.comの株価はわずか4.7％の上昇にとどまり、S&P 500指数の力強いパフォーマンスに遅れをとっています。独占禁止法調査前は年初来で約10％上昇していましたが、調査開始後に急落しました。

バリュエーションデータによれば、Trip.comは過去の株価収益率（P/E）が10.64で、Booking Holdings（BKNG）やExpedia（EXPE）といった業界平均の20〜25よりも大幅に低く、割安の可能性が示唆されています。将来予想P/Eは20で、予想通りに利益が伸びれば成長が期待されます。売上高倍率（P/S）は5.20で、パンデミック後の平均4より高いですが、2桁成長の堅調な売上高がその根拠となっています。

これらの数値は、中国の旅行業界の回復を考慮すると、Trip.comが同業他社や自社の過去平均に比べて割安である可能性を示しています。ただし、この評価は規制調査前のものです。罰則が限定的であれば、投資家は株価を妥当とみなすかもしれませんが、P/Eの低さは調査が有利に終わる場合の割安感を反映している可能性もあります。

2026年のTrip.comはリスキーな投資先か？

中国の国家市場監督管理総局（SAMR）は、Trip.comが不当な価格設定、加盟店の活動制限、競合他社を下回る積極的なホテル割引の提供など、支配的市場地位の濫用を通じて独占的慣行を行っている疑いで調査しています。雲南省観光民宿協会などの団体からは、強制的な排他契約や価格操作といった問題が指摘されており、デジタルプラットフォームの影響力を抑制しようとする広範な取り組みの一環となっています。

2026年の展望を見据えると、Trip.comの先行きは不透明です。好材料としては、同社の業務は依然として安定しており、当局と全面的に協力する意向を表明しています。旅行業界は好調で、インバウンド予約は前年比で倍増し、アウトバウンド旅行もパンデミック前の水準を超え、春節需要の高まりが原動力となっています。2025年には、Trip.comの売上高が20％増の約88億5000万ドル、利益は80％増と、勢いが続いていることを示しています。

しかし、Alibabaのケースのように、独占禁止法調査は数年に及び、年間売上高の最大10％にのぼる罰金が科された事例もあり、2025年の数字を基にするとTrip.comにとっては7億ドル規模の可能性があります。こうした罰則や事業運営の見直しは、利益率や市場シェアを低下させる可能性があります。

JPMorganによれば、投資家は短期的にTrip.com株を「死に金」と見なす可能性があり、今後6か月にわたり株価が横ばいで推移する可能性があります。Meituan（MPNGF）やAlibaba傘下のFliggyなどの競合他社が、この不透明感を利用してTrip.comの市場支配力を削ぐことも考えられます。

それでも、回復の可能性は残されています。Alibabaは罰金を支払った後に安定を取り戻し、Trip.comの罰則が許容範囲で中核事業に影響がなければ、年央までに反発する可能性もあります。逆に、調査が長引いたり、罰則が厳しければ、特に越境旅行に関わる地政学的リスクも考慮して、投資家は慎重な姿勢を維持すべきかもしれません。強気シナリオは、政府の旅行需要刺激策が継続することに依存しますが、規制の結果が明らかになるまで警戒が必要です。

Trip.comに対するアナリストの見通し

独占禁止法の懸念が続く中でも、アナリストはTrip.comに対して強気を維持しており、コンセンサスでは「強い買い」と分類されています。カバーするアナリスト20人のうち17人が「強い買い」、1人が「やや買い」、2人が「保有」を推奨しており、売り推奨はありません。これは、旅行業界の回復が続くとの自信の表れです。Citigroupは「買い」評価を再表明し、調査がTrip.comの市場地位に大きな影響を与えることはないと述べており、JPMorganも短期的な課題を指摘しつつ「オーバーウェイト」を維持しています。調査開始以来、大幅な格下げはなく、アナリストの見方は安定しています。

Trip.comの平均目標株価は83.11ドルで、現在の約62ドルと比較して34％の上昇余地が示唆されています。これは、規制罰則が限定的で成長が再開すれば株価が回復するとアナリストが予想していることを意味しますが、規制監視が強まればさらなる下落リスクも高まります。