Czyszczenie pokładów

Streszczenie wykonawcze

• Bitcoin wchodzi w rok 2026 po zdecydowanej fazie spadków i konsolidacji, a metryki on-chain wskazują na zmniejszoną presję realizacji zysków oraz wczesne oznaki stabilizacji strukturalnej wokół dolnego zakresu obecnego przedziału.
• Duża ilość podaży znajduje się w górnym zakresie, w dalszym ciągu ograniczając próby wybicia i podkreślając znaczenie odzyskania kluczowych poziomów, zanim trend wzrostowy będzie mógł się rozwinąć.
• Popyt ze strony skarbców korporacyjnych nadal zapewnia stabilizujące wsparcie pod ceną, ale pozostaje epizodyczny, a nie trwały strukturalnie.
• Przepływy do amerykańskich spotowych ETF zaczęły ponownie się pojawiać po odpływach z końca 2025 roku. Jednocześnie otwarte pozycje na kontraktach terminowych ustabilizowały się i zaczynają rosnąć, co odzwierciedla wczesne oznaki odnowionego udziału instytucji i odbudowy zaangażowania na rynku instrumentów pochodnych.
• Największy w historii reset otwartych pozycji na opcjach wyczyścił ponad 45% otwartych pozycji, eliminując ograniczenia związane z zabezpieczeniami strukturalnymi i umożliwiając czystszy odczyt nowego wyrażenia ryzyka.
• Implikowana zmienność prawdopodobnie osiągnęła dno – popyt na rynku delikatnie podnosi krzywą zmienności na początku roku, choć pozostaje ona blisko dolnego ograniczenia ostatniego przedziału.
• Skośność nadal się normalizuje – premia za opcje put maleje, a udział w opcjach call rośnie, podczas gdy przepływy opcyjne na początku roku coraz bardziej przechylają się w stronę opcji call, sygnalizując odejście od defensywnego hedgingu na rzecz uczestnictwa we wzrostach.
• Dealerzy mają krótką gammę w przedziale $95K–$104K, mechanicznie wzmacniając ruchy cenowe w górę podczas siły rynku, a zachowanie premii za opcje call wokół poziomu $95K sugeruje cierpliwość wśród uczestników nastawionych na wzrosty przy ograniczonym realizowaniu zysków.
• Ogólnie rzecz biorąc, rynek przechodzi od defensywnej redukcji dźwigni do selektywnego ponownego podejmowania ryzyka, rozpoczynając rok 2026 z czystszą strukturą i odnowioną opcjonalnością ekspansji.

Wgląd On-Chain

Zwolnienie presji realizacji zysków

W pierwszym tygodniu 2026 roku bitcoin wybił się z przedłużonej konsolidacji wokół poziomu ~$87k, rosnąc o około 8,5% do $94,4k. Ten ruch w górę nastąpił po wyraźnym ochłodzeniu presji realizacji zysków na rynku. Pod koniec grudnia 2025 roku zrealizowany zysk (7D-SMA) gwałtownie spadł do $183,8M dziennie, z wcześniejszych wysokich poziomów powyżej $1B dziennie obserwowanych przez większość czwartego kwartału.

To spowolnienie realizacji zysków, zwłaszcza wśród długoterminowych posiadaczy, sygnalizowało wyczerpanie presji po stronie podaży, która wcześniej kotwiczyła zachowanie cen w poprzednim kwartale. Wraz z osłabieniem intensywności sprzedaży, rynek był w stanie się ustabilizować, odzyskać równowagę i wesprzeć nowy impuls wzrostowy. Wybicie z początku stycznia odzwierciedla więc rynek, który skutecznie zresetował presję realizacji zysków, umożliwiając cenie ruch w górę.

Stawiając czoła podaży z góry

Wraz z osłabieniem presji realizacji zysków, cena zdołała wzrosnąć, ale ta ulga w rajdzie wchodzi teraz w zupełnie inny reżim podaży. Rynek wszedł w strefę zdominowaną przez niedawnych nabywców szczytów, których baza kosztowa jest gęsto rozłożona między $92.1k a $117.4k. Jak pokazuje UTXO Realized Price Distribution (URPD), ta grupa silnie akumulowała w pobliżu szczytów cyklu i trzymała pozycje podczas spadku z ATH do ~$80k, zanim nastąpiło obecne odbicie.

W rezultacie rynek stoi teraz przed rosnącą presją sprzedaży na poziomie break-even, ponieważ ci inwestorzy odzyskują możliwość wyjścia z pozycji bez realizowania strat. Tworzy to naturalny punkt oporu dla dalszych wzrostów. W związku z tym każda próba ożywienia trwałej fazy hossy prawdopodobnie będzie wymagała czasu i odporności na absorpcję tej podaży z góry, pozwalając cenie przejść poza strefę dystrybucji ostatnich nabywców.

Kluczowy próg odbudowy

W miarę jak rynek mierzy się z rosnącą podażą z góry, potrzebna jest solidna struktura cenowa, aby ocenić, czy ostatnie odbicie stanowi pełne przejście z poprzedniej fazy bessy do reżimu trwałego popytu. W tym kontekście model Short-Term Holder Cost Basis pozostaje kluczowym narzędziem nawigacyjnym w okresach przejściowych.

Co ciekawe, grudniowa krucha równowaga ukształtowała się wokół dolnego ograniczenia tego modelu, blisko pasma −1 odchylenia standardowego, odzwierciedlając zwiększoną wrażliwość na spadki i słabe przekonanie wśród niedawnych nabywców. Następne odbicie przeniosło cenę z powrotem w kierunku średniej modelu, odpowiadającej Short-Term Holder Cost Basis na poziomie $99.1k.

W związku z tym pierwszym znaczącym potwierdzeniem odbudowy będzie trwałe odzyskanie Short-Term Holder Cost Basis, sygnalizujące odnowienie zaufania wśród nowych uczestników rynku i przesunięcie w kierunku bardziej konstruktywnej dynamiki trendu.

Zyskowność czy przedłużony ból

Wraz ze zwrotem uwagi na to, czy byki zdołają odzyskać Short-Term Holder Cost Basis, ogólna struktura zaczyna przypominać wcześniejsze nieudane przejścia. Podobnie jak w pierwszym kwartale 2022 roku, długotrwała niezdolność do powrotu powyżej tego poziomu znacząco zwiększyłaby ryzyko głębszego wydłużenia bessy. Jeśli cena pozostanie poniżej tego progu, popyt napędzany zaufaniem może nadal erodować.

To zjawisko jest wyraźnie widoczne w mierniku Short-Term Holder MVRV, który porównuje cenę spot z bazą kosztową ostatnich kupujących. Historycznie, trwały handel poniżej bazy kosztowej utrzymuje STH-MVRV poniżej 1, co oznacza, że niedźwiedzie mają kontrolę. Obecnie STH-MVRV odbił się z poziomu 0,79 do 0,95, co wskazuje, że najnowsi inwestorzy pozostają na średniej niezrealizowanej stracie około 5%. Bez zdecydowanego i trwałego powrotu do zyskowności (STH-MVRV > 1), prawdopodobieństwo dalszego trwania rynku niedźwiedzia rośnie, co czyni ten wskaźnik krytycznym do monitorowania w nadchodzących tygodniach.

Wgląd Off-Chain

Popyt ze strony skarbców słabnie

Przepływy ze skarbców korporacyjnych nadal stanowią ważne źródło marginalnego popytu; jednak akumulacja pozostaje nieregularna i silnie zależna od wydarzeń. Podmioty skarbcowe odnotowały powtarzające się skoki dużych napływów netto, często przekraczających kilka tysięcy BTC w ciągu jednego tygodnia, ale te epizody nie przekształciły się w trwałą, ciągłą akumulację.

Wzrosty przepływów zwykle skupiają się wokół lokalnych korekt i faz konsolidacji, co wskazuje, że udział skarbców pozostaje wrażliwy na cenę i oportunistyczny, a nie trwały strukturalnie. Chociaż spektrum korporacyjnych uczestników rozszerzyło się poza jednego dominującego nabywcę, przepływy netto pozostają nieregularne i oddzielone długimi okresami bezczynności.

W obliczu braku trwałej akumulacji skarbców, popyt na bilansach przedsiębiorstw nadal działa jako stabilizująca poduszka pod ceną, a nie trwały motor ekspansji trendu, co sprawia, że ogólny kierunek rynku jest coraz bardziej zależny od pozycji na instrumentach pochodnych i krótkoterminowych warunków płynnościowych.

Popyt na ETF odradza się

Przepływy do amerykańskich spotowych ETF zaczynają wykazywać wczesne oznaki odnowionego udziału instytucji. Po długim okresie odpływów netto i ograniczonego zaangażowania pod koniec 2025 roku, ostatnie tygodnie przyniosły wyraźny zwrot w kierunku dodatnich napływów netto, co zbiegło się ze stabilizacją cen i odbiciem z dolnego zakresu $80k.

Chociaż wielkość napływów pozostaje poniżej poziomów szczytowej akumulacji zaobserwowanych w połowie cyklu, kierunek przepływów zdecydowanie się odwrócił. Dodatnie impulsy stają się coraz częstsze, co oznacza, że uczestnicy ETF ponownie przechodzą z roli dystrybutorów do roli marginalnych akumulatorów.

Ta zmiana sugeruje, że instytucjonalny popyt spot ponownie staje się konstruktywnym wiatrem w plecy, a nie źródłem płynności po stronie sprzedaży, zapewniając wczesne wsparcie strukturalne pod ceną w miarę stabilizowania się warunków rynkowych na początku nowego roku.

Odbudowa udziału w kontraktach terminowych

Łączna otwarta pozycja na kontraktach futures zaczęła się odbudowywać po gwałtownej fazie redukcji dźwigni, która towarzyszyła spadkom pod koniec 2025 roku. Po skurczeniu się z cyklicznych szczytów powyżej $50B, otwarte pozycje w ostatnim czasie ustabilizowały się i zaczynają rosnąć, co wskazuje na odnowioną gotowość uczestników rynku instrumentów pochodnych do ponownego podejmowania ryzyka.

To odbudowywanie pozycji zbiegło się ze stabilizacją cen w górnym zakresie $80k do dolnego $90k, sugerując, że traderzy stopniowo odbudowują ekspozycję, a nie agresywnie gonią za wzrostami. Tempo ponownego zaangażowania pozostaje umiarkowane, a obecne pozycje są znacznie poniżej wcześniejszych ekstremów cyklu, co ogranicza natychmiastowe ryzyko likwidacji.

Niewielkie ponowne zwiększenie otwartych pozycji sygnalizuje lokalną poprawę apetytu na ryzyko i odbudowę popytu na instrumenty pochodne, wspierając krótkoterminowe odkrywanie cen w miarę normalizowania się warunków płynnościowych na początku nowego roku.

Czysta karta dla pozycji

Koniec 2025 roku przyniósł największy w historii reset otwartych pozycji na opcjach bitcoinowych. Otwarte pozycje spadły z 579 258 BTC 25 grudnia do 316 472 BTC po wygaśnięciu 26 grudnia, kasując ponad 45% otwartych pozycji.

Duże koncentracje otwartych pozycji kształtują krótkoterminowe zachowanie cen poprzez wprowadzanie przepływów hedgingowych dealerów na rynek. Pod koniec roku pozycjonowanie to stawało się coraz bardziej skoncentrowane, tworząc okresy strukturalnego blokowania ceny, gdy dealerzy utrzymywali długie ekspozycje gamma wokół kluczowych poziomów.

Ten reżim został już usunięty. Po zejściu pozycji z końcówki roku rynek nie jest już ograniczany przez te mechanizmy hedgingowe.

Środowisko po wygaśnięciu opcji umożliwia czystszy odczyt sentymentu, ponieważ nowe pozycje odzwierciedlają teraz świeżo zakupioną lub sprzedaną premię, a nie odziedziczoną ekspozycję, pozostawiając pierwsze tygodnie roku jako bardziej bezpośredni sygnał tego, jak traderzy chcą wyrażać ryzyko w przyszłości.

Implicytna zmienność osiągnęła dno

Po resecie otwartych pozycji na opcjach, implikowana zmienność osiągnęła krótkoterminowe minimum w okresie świątecznym. Niska aktywność w święta zbiegła się z tygodniową zmiennością implikowaną na najniższym poziomie od końca września.

Od tego czasu zainteresowanie kupujących zaczęło powracać, z wczesną akumulacją długich pozycji na zmienność, szczególnie po stronie wzrostowej, gdy traderzy pozycjonują się na nowy rok. Popyt ten delikatnie podniósł krzywą zmienności w różnych terminach wygasania.

Mimo odbicia, implikowana zmienność pozostaje ściśnięta. Wygasania od jednego tygodnia do sześciu miesięcy skupiają się w przedziale 42,6%–45,4%, co wskazuje na stosunkowo płaską krzywą.

Zmienność pozostaje blisko dolnego końca swojego zakresu z ostatnich trzech miesięcy, a ostatni wzrost odzwierciedla raczej odnowione zaangażowanie niż zdecydowane przeszacowanie ryzyka.

Skośność nadal się normalizuje

W miarę stabilizowania się implikowanej zmienności, skośność daje wyraźniejszy obraz tego, jak traderzy wyrażają ryzyko kierunkowe. W ciągu ostatniego miesiąca względna drożyzna opcji put względem call spadła w różnych terminach, a 25-delta skew staje się coraz mniej ujemny na całej krzywej.

Oznacza to stopniową rotację w stronę opcji call. Popyt przesuwa się z czystej ochrony przed spadkami w kierunku uczestnictwa we wzrostach, zgodnie z odbudową ekspozycji przez traderów po resecie na koniec roku.

Jednocześnie pozycje defensywne uległy rozluźnieniu. Niektóre zabezpieczenia przed spadkami zostały zlikwidowane, zmniejszając premię płaconą za ochronę przed krachem.

Ogólnie rzecz biorąc, skośność sygnalizuje rynek, który staje się bardziej zrównoważony w wyrażaniu ryzyka, coraz częściej odzwierciedlając otwartość na wzrosty cen lub ekspansję zmienności, a nie wycenianie ryzyka ogona.

Przepływy na nowy rok przechylają się w stronę opcji call

Dane o przepływach potwierdzają zmianę sugerowaną przez skośność. Od początku roku aktywność przesunęła się z systematycznej sprzedaży zmienności wzrostowej na aktywne jej akumulowanie.

W ciągu ostatnich siedmiu dni zakupy opcji call odpowiadały za 30,8% całkowitej aktywności opcyjnej. Wzrost popytu na call został zrównoważony przez sprzedawców zmienności, którzy wykorzystali wyższą implikowaną zmienność do sprzedaży call, co stanowiło 25,7% całkowitej aktywności.

Aktywność po stronie spadkowej stanowiła 43,5% całkowitego wolumenu, co jest stosunkowo umiarkowanym udziałem, biorąc pod uwagę ostatni wzrost cen. Jest to zgodne z coraz bardziej zrównoważoną skośnością i odzwierciedla niższy popyt na natychmiastową ochronę przed spadkami.

Dealer gamma przechodzi w krótką pozycję w górnym zakresie

Po napływie opcji call na początku roku pozycjonowanie dealerów odpowiednio się zmieniło. Dealerzy są teraz głównie na krótkiej gammie w przedziale $95K–$104K.

W tym zakresie wzrost cen wymaga od dealerów zakupu spot lub kontraktów perpetualnych w celu zabezpieczenia, co może mechanicznie wzmacniać ruchy w górę podczas silnych okresów. Jest to przeciwieństwo warunków długiej gammy, które dominowały pod koniec roku.

Koncentracja zakupów opcji call przez nabywców między $95K a $100K na wygasaniach z pierwszego kwartału podkreśla wyraźną zmianę w sposobie wyrażania ryzyka. Zamiast tłumić ruchy cenowe, obecne pozycjonowanie dealerów oznacza, że przepływy hedgingowe nie działają już jako hamulec w tej strefie.

Ogólnie rzecz biorąc, profil gammy odzwierciedla zwrot w strukturze rynku na początku roku, ukształtowany przez odnowiony popyt na wzrosty.

Premia za call 95K odzwierciedla przekonanie

Strike call na 95K stanowi przydatną miarę oceny przekonania rynku w miarę ewolucji cen. Zakupy premii za call przyspieszyły 1 stycznia, gdy spot był blisko $87K, i rosły w miarę zbliżania się ceny do lokalnego maksimum około $94,4K.

Od tego czasu zakupy premii za call się wypłaszczyły, sygnalizując pauzę, a nie odwrócenie zainteresowania. Co ważne, temu plateau nie towarzyszył istotny wzrost sprzedaży premii za call.

Realizacja zysków pozostała więc ograniczona. Sprzedaż premii za call wzrosła tylko nieznacznie od lokalnego szczytu, co sugeruje, że ekspozycja na wzrosty jest utrzymywana, a nie aktywnie redukowana.

Ogólnie rzecz biorąc, zachowanie premii wokół $95K wskazuje na cierpliwość wśród uczestników nastawionych na wzrosty – traderzy wydają się komfortowo utrzymywać ekspozycję, zamiast szybko ją monetyzować.

Wnioski

Bitcoin wchodzi w nowy rok po usunięciu znacznej części pozycji odziedziczonych na rynkach spot, futures i opcji. Wydarzenie delewarowania pod koniec 2025 roku i cykl wygasania opcji skutecznie zresetowały strukturalne ograniczenia rynku, pozostawiając czystsze i bardziej przejrzyste sygnały.

Pojawiają się już wczesne oznaki odnowionego zaangażowania. Przepływy do ETF zaczęły się stabilizować, udział w kontraktach terminowych jest odbudowywany, a rynki opcji wykazują wyraźny zwrot w stronę uczestnictwa we wzrostach, przy normalizacji skośności, osiągnięciu dna zmienności i przejściu gammy dealerów na krótką pozycję w kluczowych górnych zakresach.

Te dynamiki sugerują, że rynek przechodzi od defensywnego, napędzanego dystrybucją zachowania, do selektywnego ponownego podejmowania ryzyka i odbudowy uczestnictwa. Choć strukturalna akumulacja pozostaje umiarkowana, usunięcie nadmiaru pozycji i ponowne pojawienie się ekspresji wzrostowej wskazują, że bitcoin rozpoczyna 2026 rok na czystszym fundamencie, z ulepszoną wewnętrzną strukturą rynku i odnowioną opcjonalnością ekspansji.